關于期貨風險管理的論文

　　關于期貨風險管理的論文篇2

　　淺析我國金融期貨風險管理制度

　　摘要: 股指期貨即將推出，按照中國金融期貨交易所的發(fā)展藍圖，今后還要考慮推出利率期貨、外匯期貨等金融衍生品，那么對于金融期貨交易的風險控制準備好了嗎?筆者擬以《中國金融期貨交易所風險控制管理辦法》為依據(jù)，對我國金融期貨風險管理制度展開全面解讀，以期引起業(yè)界的深入思考和進一步完善，為股指期貨的順利上市和平穩(wěn)運行做好充分的制度準備。

　　關鍵詞：金融;期貨;風險;制度;解讀

　　一、保證金制度

　　眾所周知，期貨交易屬于杠桿交易，以小搏大，我國股指期貨當然也不例外，但是如何正確地確定最低保證金比例則是該制度的核心，根據(jù)《風險管理辦法》規(guī)定，目前股指期貨最低保證金比例為10%，而1995年，我國開展國債期貨交易時交易保證金比例僅僅為1%[2]，可見，現(xiàn)行辦法較以前更能正視我國金融市場的現(xiàn)實及吸取歷史經(jīng)驗教訓，為防止惡炒設置了較高的門檻。

　　該辦法進一步指出，在期貨交易過程中，出現(xiàn)下列情形之一的，中國金融期貨交易所(以下簡稱交易所或中金所)可以根據(jù)市場風險狀況調(diào)整交易保證金標準：一是期貨交易出現(xiàn)漲跌停板單邊無連續(xù)報價(以下簡稱“單邊市”);二是遇國家法定長假;三是交易所認為市場風險明顯變化;四是交易所認為必要的其他情形。這就為應付突發(fā)事件提供了監(jiān)管的彈性空間，尤其在合約交割月份以及機構串謀操縱市場行情方面提供了有利的武器。比如，一般在合約交割月份，處于倉位虧損的機構會有操縱期貨行情的內(nèi)在沖動，為了防止其濫用杠桿效應達到操縱市場的目的，交易所可以臨時決定提高保證金比例要求，甚至要求全額交納保證金，提高交易門檻，增加操縱市場的難度。

　　二、價格限制制度

　　根據(jù)《風險管理辦法》的規(guī)定，我國股指期貨設漲跌停限制，為±10%，這與我國當前的股票市場的漲跌停限制相適應。不僅如此，股指期貨行情在出現(xiàn)單邊市之前，還有其特有的防止行情“過熱”的利器――熔斷制度。

　　什么是熔斷制度?這是借用了電工學的一個概念，就是用電器在電流過載時，電流回路中的保險絲就會自動熔斷，從而對電器起到保護作用。借用于此，是因為我們的股指期貨也需要很好的保護，其運行機制不能被過度投機的熱潮所“燒毀”。熔斷制度的具體內(nèi)容是：股指期貨合約的熔斷幅度為上一交易日結算價的±6%，并且期貨合約以熔斷價格或者漲跌停板價格申報的，成交撮合首先實行“平倉優(yōu)先”的原則，其次才是“時間優(yōu)先”的原則。

　　這一原則特別重要，因為在出現(xiàn)單邊市時，為了防止過度投機的風險，交易所鼓勵盡早平倉、了結離場，做到讓損失方及時“脫身”成為可能，防止單邊倒的惡炒造成風險進一步放大，因此就不能再套用股票市場平時進行交易撮合的“價格優(yōu)先、時間優(yōu)先”的規(guī)則，即原則上不鼓勵“趁火打劫”，順勢再開新倉。這就為股指期貨行情的及時矯正與復位提供了有利的規(guī)則支持?；仡櫄v史，1995年的“3・27”國債期貨風波出現(xiàn)之時，當時的上海證券交易所還沒有推出這種控制價格波動的基本手段，致使“3・27”國債期貨的價格波動幅度大大超出了保證金水平，導致當時的市場投資者頃刻間血本無歸，甚至一些機構投資者被推向了破產(chǎn)的邊緣，因此價格限制制度是一個穩(wěn)健成熟市場進行風險控制不可或缺的制度。

　　三、持倉限額制度

　　所謂持倉限額制度就是指單一客戶持有一個合約的單邊合計數(shù)量上限。在《風險管理辦法》中為什么會出現(xiàn)這樣的規(guī)定呢?這是因為期貨和股票的“發(fā)行”機理不一，本質(zhì)上有著天壤之別。股票是股份公司發(fā)行的代表投資權益的憑證，其數(shù)量一般受制于股份公司資本規(guī)模的限制，尤其我國股票市場目前不允許做空，必須先買入股票現(xiàn)貨才能賣出，而股票現(xiàn)貨在現(xiàn)實中受制于流通盤的大小，不可能無限量供應上市。相反，期貨的本質(zhì)是一張尚待履行的合約，市場上的合約可以有多少張呢?理論上的答案是：無窮多。這是因為合約的產(chǎn)生可以由合同雙方(即期貨多空雙方)無限締結(即“創(chuàng)造”)，這就使得操縱市場的可能性可以在理論上無限連續(xù)放大。

　　期貨交易的投機者還必須在合約到期前進行平倉買賣，而不能像股票那樣可以無限期持有(除非上市公司破產(chǎn)倒閉退出流通市場)，即先期作多頭者必須進行平倉，而先期作空頭者必須進行回補，才能了斷自身的合約義務。在此其間，市場信心一旦受機構操縱而動搖，出現(xiàn)恐慌，就會出現(xiàn)“多殺多”或“空殺空”的局面，稍有不慎極易引發(fā)市場“雪崩”，這種現(xiàn)象所造成的效應是讓大多數(shù)小型期貨投資者始料不及，倉惶平倉，無形當中更給機構投資者操縱市場的方向提供了助推的合力。因此，這就要求市場監(jiān)管者必須加強對于機構投資者或大戶的持倉限額控制。至少在我國現(xiàn)階段股指期貨剛剛推出的階段，應當做出這種規(guī)定。

　　回顧“3・27” 國債期貨事件，至今仍然歷歷在目，1995年2月23日，前期已經(jīng)陷入絕境的國債期貨空頭為了操縱市場，在收市前8分鐘打出了10,569,172口的賣盤(一口為兩萬元面值)，將“327”國債期貨的價格從151.3元打低至147.5元的收市價，短短8分鐘成為驚心動魄的8分鐘，使得本來處于盈利地位的多頭頃刻間血本無歸，從“天堂”掉進“地獄”[3]。如此的期貨市場已經(jīng)喪失了價格發(fā)現(xiàn)的功能，蛻變?yōu)橐粋€比拼資金實力的角力場。有鑒于此，《風險管理辦法》第16條規(guī)定，同一客戶在不同會員處開倉交易，其對某一合約的單邊持倉合計不得超出該客戶的持倉限額(確定為600張上限)。

　　四、大戶持倉報告制度

　　交易所實行大戶持倉報告制度。交易所可以根據(jù)市場風險狀況，公布持倉報告標準。會員或者客戶某一合約持倉達到交易所規(guī)定的持倉報告標準的，會員或者客戶應當向交易所報告?？蛻粑磮蟾娴?，會員應當向交易所報告。

　　報告的內(nèi)容主要包括：1、《大戶持倉報告表》，內(nèi)容包括會員名稱、會員號、客戶名稱和客戶號、合約代碼、持倉量、交易保證金、可動用資金等;2、資金來源說明;3、法人客戶的實際控制人資料;4、開戶材料及當日結算單據(jù);5、交易所要求提供的其他材料。

　　持倉報告制度在美國各大期貨交易所，如芝加哥期貨交易所(CBOT)、芝加哥商品交易所(CME)和紐約商品交易所(NYBOT)被廣泛采用，這一報告制度在一定程度將大戶的“行蹤”置于市場監(jiān)控者的視野，便于對其交易目的隨時跟蹤調(diào)查，同時也盡可能地限制其違法操作。

　　五、強行平倉制度

　　強行平倉是指交易所按照有關規(guī)定對會員、客戶持倉實行平倉的一種強制措施。為了提前阻止會員或客戶的交易風險，防范交易所今后的賠償風險，有必要對于出現(xiàn)下列情形的會員或客戶進行強制平倉，主要有：1、結算會員結算準備金余額小于零，且未能在規(guī)定時限內(nèi)補足;2、客戶、從事自營業(yè)務的交易會員持倉超出持倉限額標準，且未能在規(guī)定時限內(nèi)平倉;3、因違規(guī)、違約受到交易所強行平倉處罰;4、根據(jù)交易所的緊急措施應予強行平倉;5、其他應予強行平倉的情形。

　　強制平倉的程序是由會員在開市后第一節(jié)交易時間內(nèi)先自行平倉，若會員未在規(guī)定時限內(nèi)執(zhí)行完畢，由交易所再強制執(zhí)行。若因價格漲跌停板限制或者其他市場原因，無法在當日完成全部強行平倉的，交易所根據(jù)當日結算結果，對該會員做出相應處理?！讹L險管理辦法》做這樣的規(guī)定既體現(xiàn)了強行平倉制度鼓勵自覺防范風險的精神，同時又體現(xiàn)了法規(guī)本身的嚴肅性和懲處性。在此筆者建議，為避免強行平倉的發(fā)生，投資者應當遵循“近月、輕倉、止損”三大原則，謹慎入市。

　　六、強制減倉制度

　　強制減倉制度是指交易所將當日以漲跌停板價格申報的未成交平倉報單,以當日漲跌停板價格與該合約凈持倉盈利客戶按照持倉比例自動撮合成交。 此政策可以看作是交易所為了避免強行平倉造成更大損失的一個“緩沖政策”，提前破除金融期貨交易中因單邊行情而連續(xù)累積的風險，其通俗的原則表述是“贏者少贏，虧者少虧”，即讓虧損者能夠有空隙提早止損出局，減少行情發(fā)展的振幅，尤其在當前中國金融市場呈現(xiàn)散戶格局的情況下，可以有效防止機構大戶“挾倉”，對散戶實行“關門打狗”的套利作法[4]。

　　七、結算擔保金制度

　　交易所實行結算擔保金制度。結算擔保金是指由結算會員依交易所規(guī)定繳存的，用于應對結算會員違約風險的共同擔保資金，結算擔保金被公認為金融期貨風險防范的最后一道屏障。由國內(nèi)三大商品期貨交易所和兩大證券交易所共同發(fā)起設立的中國金融期貨交易所成立于2006年9月8日，其在制度設計上充分借鑒了國際期貨市場的成熟經(jīng)驗，相比較現(xiàn)有的商品期貨交易所可以說是進行了制度上的升級――采用了結算聯(lián)保制度。

　　根據(jù)非違約結算會員需承擔的金額上限規(guī)定又將結算聯(lián)保制度分為“有限聯(lián)保”和“無限聯(lián)保”兩種形式。有限聯(lián)保是指當出現(xiàn)違約結算會員的結算擔保金無法彌補損失時，結算會員以其繳納的結算擔保金總額作為賠償上限，而無限聯(lián)保則需要結算會員對動用所有前期繳納的結算擔保金總額后的不足部分繼續(xù)進行分攤。現(xiàn)行《管理辦法》中選擇的模式是有限聯(lián)保，這樣做正是在一定程度上考慮了我國現(xiàn)階段大部分期貨公司實力不強的具體困難。當然我國選擇將非違約會員結算擔保金放在前面的結算順序，有利于增強交易所的抗風險能力。目前中國金融期貨交易所在結算擔保金的賠付順序上基本與臺灣、LCH的類似，這一辨證的規(guī)制思路體現(xiàn)了《風險管理辦法》制定的科學性。

　　八、風險警示制度

　　所謂風險警示制度是指當交易所認為必要時，可以分別或者同時采取多種措施，如監(jiān)管談話、要求報告、發(fā)出《風險警示函》、公開譴責等形式對有關投資者或會員情節(jié)輕微的違規(guī)行為進行勸誡或者進行風險提醒。這些多樣化的風險前端管理措施將使得交易所對于風險的控制更加人性化，既照顧了交易所與結算會員、投資者之間的關系，使得原先“監(jiān)管與被監(jiān)管”的博弈關系變得信息公開，協(xié)調(diào)暢通，又做到了變事后懲罰為事前的窗口性指導，從而將風險、矛盾化解于萌芽狀態(tài)，這些都是《風險管理辦法》的一大進步。

　　總體來看，《風險管理辦法》的制定處處滲透著規(guī)則制定者對于今后陸續(xù)推出的金融期貨交易風險控制的良苦用心，這對于我國即將推出的股指期貨平穩(wěn)、健康運行奠定了良好的制度基礎，但是作為一個還有待于實踐加以檢驗的法規(guī)，筆者從理論上認為還需要進一步充實好以下幾個方面規(guī)則：

　　1.要完善逐筆盯市、單筆最高限額制度的設計

　　由于股指期貨交易的放大效應特點，即使僅僅一個交易日的時間，也可能股指期貨市場已倒轉(zhuǎn)乾坤，等到日末，結算風險已經(jīng)變?yōu)榫薮蟮臒o可挽回的損失，因此交易所無法以靜態(tài)的保證金和前一日結算價格來控制當日的動態(tài)波動，必須實行逐筆盯市制度，目前計算機數(shù)據(jù)處理和通訊技術的發(fā)展日新月異，這為我們實現(xiàn)逐筆盯市提供了強大的技術支撐。

　　同時，還要配合執(zhí)行單筆最高限額制度，即交易所對單筆較大的申報進行實時監(jiān)控，并實時加以風險警示、監(jiān)管談話或者強制進行減倉，這對于制止機構大戶擾亂市場秩序，單邊挾倉，減少我國股指期貨波動的風險將起到良好的效果。

　　2.持倉限額制度有待進一步細化，且應做好相關配套監(jiān)管規(guī)定

　　現(xiàn)階段，由于我國有關監(jiān)管部門在金融衍生品市場監(jiān)管手段上還缺乏一定的可控性，因此采取了持倉限額制度，對于“600張”上限的規(guī)定標準是否合理還有待實踐驗證，并且這一制度能否貫徹落實更是關鍵，要防止風險管理制度落空。

　　筆者認為要落實好持倉限額制度，必須要切實維護好“一戶一碼”制度，因此股指期貨的開戶登記制度將成為整個市場風險監(jiān)管的起點，必須要進行細化和強化，推行“實名制”，杜絕“出借賬戶”現(xiàn)象，更要防止偽造開戶證明。特別是自然人投資者的監(jiān)管手段更要規(guī)劃周詳，從而避免出現(xiàn)類似2007年股市中最牛散戶“劉芳”事件的再次發(fā)生。同時要對于出借股指賬戶的責任人進行嚴懲，甚至做出市場禁入的限制。

　　此外，還要對“套期保值”額度申請的審核制度進行落實，要強化審核程序，加強事后跟蹤，防止心懷叵測的機構打著“套期保值”之名，大行操縱股指期貨市場之實。

　　3.大戶持倉報告制度缺乏可操作性，必須進一步明確

　　《風險管理辦法》對于大戶的定性不夠明確，會給實際操作中帶來較大的不確定性，究竟持有多少合約數(shù)量屬于大戶沒有界定清楚，并且股指期貨市場上的大戶的概念都是隨時間而消亡和變化的，如何動態(tài)地去把握和鎖定這個概念，還需要《風險管理辦法》在實際股指期貨開展中去加以明確和規(guī)范。

　　參考文獻

　　[1] 中國金融期貨交易所.中國金融期貨交易所風險控制管理辦法[S]. 2007-06-27.

　　[2] 陳勝權，陳躍，辛靈梅.股指期貨完全手冊[M]. 北京：中國石化出版社，2002.296.

　　[3] 陳勝權，陳躍，辛靈梅.股指期貨完全手冊[M]. 北京：中國石化出版社，2002.288-290.

　　[4] 劉夢熊. 期貨決勝108篇[M].廣州：廣州出版社，1993.261.