淺談資本市場投資論文
我國資本市場中是普遍存在著預期因素及其影響的。投資者所進行的資本市場投資預期是與信息密切相關的。下面是學習啦小編為大家整理的資本市場投資論文，供大家參考。
資本市場投資論文范文一：多層次資本市場建設與風險投資業(yè)發(fā)展
[摘 要] 資本市場與風險投資業(yè)有著密切的聯(lián)系。風險投資業(yè)的發(fā)展必須依托成熟的多層次資本市場的支持，資本市場是風 險投資的創(chuàng)生“土壤”和運行載體，資本市場對風險投資業(yè)的支持是全方位多功能的，是其重要的進入和退出渠道。目 前我國風險投資業(yè)尚處于起步階段，單一層次的資本市場體系對風險資本運營的階段性不匹配，對風險投資的支持 極為有限。通過借鑒美國成功經驗，我國應構建包括主板市場、創(chuàng)業(yè)板市場、場外交易市場在內的完備的、多層次的資 本市場結構體系，推動風險投資業(yè)的迅速發(fā)展，使其成為“十一五”期間擴大吸收外商投資新的增長點。
[關鍵詞] 多層次;資本市場;風險投資;納斯達克市場(NASDAQ)
一、美國多層次資本市場的結構體系與風險投資
(一)體系健全的美國多層次資本市場構架。美國多層次資本市場主要包括：(1)全國性集中市場(主板市場)：有紐約證券交易所、美國證券交易所、NASDAQ三個全國性市場。其公司上市條件依次遞減，公司依自身規(guī)模、特性選擇融資市場。(2)區(qū)域性市場：有太平洋交易所、中西交易所、波士頓交易所、費城交易所等地方性市場。主要交易區(qū)域性企業(yè)的證券，同時有些本區(qū)域在全國性市場上市的公司股票，也在區(qū)域性市場交易。(3)“未經注冊的交易所”，指由美國證券監(jiān)督管理委員會依法豁免辦理注冊的小型的地方證券交易所，主要交易地方性中小企業(yè)證券。
(二)美國資本市場與風險投資的關聯(lián)性分析
1.美國資本市場與風險投資的關聯(lián)性分析概述。美國資本市場體系龐大、條塊結合、功能完備、層次多樣。既有統(tǒng)一、集中的全國性市場，又有區(qū)域性的、小型地方交易市場。使得不同規(guī)模、不同需求的企業(yè)特別是風險投資企業(yè)都可以利用資本市場進行股權融資。風險投資的對象主要是未上市的中小高新技術企業(yè)和新興企業(yè)，這些企業(yè)的發(fā)展一般要經過種子期、開發(fā)期、成長期和成熟期四個階段，這四個階段呈明顯的遞進性。而由主板市場、創(chuàng)業(yè)板市場、場外市場構成的多層次資本市場體系可以完全吻合風險投資的這一階段化特征，從而形成有機的聯(lián)系與互動。(1)場外市場則基本取消了上市的規(guī)模、盈利等條件。把市場監(jiān)管的重點從企業(yè)上市控制轉移到以充分信息披露為核心，以管理從業(yè)券商為主要手段，以會員制為主要形式，以券商自律為基礎的監(jiān)管模式。主要對應與服務于處在種子階段和開發(fā)階段的風險資本籌集問題及相應的投資價值評估、風險分散和股權流動問題。(2)創(chuàng)業(yè)板市場的服務對象主要是中小型企業(yè)和高科技企業(yè)，它的上市標準要比集中市場低，主要對應于開發(fā)階段中后期、成長期與成熟期初期階段的風險資本籌集、風險企業(yè)評估、風險分散與股權交易問題。(3)主板市場即全國性集中市場主要是為大型企業(yè)融資服務的，主要對應于成熟期的企業(yè)規(guī)模擴張問題。
這種多層次市場體系同樣具有遞進性特點，呼應了風險投資的遞進性特征，使之相輔相成、互通聯(lián)動。創(chuàng)業(yè)企業(yè)在場外交易市場上經過培養(yǎng)后，當經營規(guī)模、經營業(yè)績、資產規(guī)模、財務狀況等條件達到創(chuàng)業(yè)板上市要求時，可以轉到創(chuàng)業(yè)板市場交易。同樣，創(chuàng)業(yè)板市場企業(yè)經過培養(yǎng)成熟，符合主板市場經營規(guī)模、經營業(yè)績、資產規(guī)模、財務狀況及其他方面上市條件時，亦可申請轉入主板市場交易。反之，當層次較高市場交易企業(yè)其上市條件喪失時，則依次退入次一級市場交易或摘牌。這種多層次的市場體系克服了市場斷層，承上啟下形成了不同層次市場與不同階段風險投資的互動互補。
2.美國納斯達克市場與風險投資關聯(lián)性的描述。納斯達克市場由美國全國證券交易商協(xié)會(NASD)于1971年設立，是世界第一家、也是目前最大的電子化證券交易市場。美國納斯達克市場是一個多層次的證券交易市場。它由全國市場、小盤股市場和OTC市場三部分組成，是一種典型的實行多軌制的孿生型多層次市場。在OTC上市的企業(yè)無須資產要求和盈利記錄，只要有業(yè)績活動記錄和主營業(yè)務計劃，且有2-3個做市商愿意對之公開交易即可上市，因而人們習慣于稱之為零資產包裝上市。OTC的市場行情媒體由納斯達克提供，經OTC培育后的企業(yè)，如果達到了如下標準：年銷售額超過75萬美元，股價超過5美元，擁有400萬美元資產，200萬美元凈資產，則可直接升入納斯達克小盤股市場，無須任何審評程序;同時，若納斯達克小盤股市場上的企業(yè)達到了主板市場的標準，也可以升入納斯達克全國市場或紐約證券交易市場。反之，則存在退市與摘牌機制。
二、我國資本市場結構現(xiàn)狀分析
(一)主板市場對風險投資業(yè)的支持
1.上市公司從事風險投資活動，為風險投資提供部分資金來源。目前，上市公司從事風險投資活動日漸模糊，所有的高新技術上市公司均存在風險投資行為，其他上市公司基于企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略的考慮，也都在積極涉及高新技術領域，因而也或多或少存在風險投資活動。因此，上市公司參與風險投資實際上已悄然展開，只是參與的形式、深度等不同而已。有的上市公司參股或控股專業(yè)的風險投資公司;有的上市公司建立內部風險投資基金或公司，如廣州控股獨資設立了廣州發(fā)展信息產業(yè)投資管理有限公司;有的上市公司與高等院校、科研院所聯(lián)合成立高新技術開發(fā)或風險投資聯(lián)盟，如巴士股份投資2650萬元與上海大學組建上海上大巴士高新技術股份有限公司，等等?？傊?，上市公司已成為我國風險投資事業(yè)發(fā)展的一支現(xiàn)實的、重要的主力軍，在支持和促進風險投資事業(yè)發(fā)展的同時也促進了自身的發(fā)展。
2.風險企業(yè)借殼買殼上市。主板市場對風險投資支持的另一種表現(xiàn)形式是風險企業(yè)借殼、買殼上市。公開上市已被公認為是對風險投資支持的最佳方式，在創(chuàng)業(yè)板、場外市場尚未開通的情況下，實現(xiàn)國內上市的唯一選擇是主板市場。然而風險企業(yè)想通過首次公開發(fā)行上市(IPO)幾乎是做不到的，就目前的實際情況看，除了浙江省科技風險投資公司投資的“浙江浙大辰光科技股份有限公司”已在IPO上市外，很難找出第二家IPO的風險企業(yè)實例。因此，風險企業(yè)或初創(chuàng)期的高新技術企業(yè)只能走借殼、買殼上市之路。
(二)深圳中小企業(yè)板的發(fā)展現(xiàn)狀。2004年5月17日，深圳的“中小企業(yè)板”獲準設立。設立將近兩年來，上市公司達到50家，融資額120億元，取得了非常好的成績。中小企業(yè)板的推出是謹慎的，但是，中國的資本市場是經濟體制轉軌背景下的新興市場，市場機制尚不健全，法規(guī)體系尚不完善，市場發(fā)展還存在諸多結構性問題。目前在中小企業(yè)板上市的企業(yè)除了盤子小于等于3000萬，其他標準與主板完全沒有區(qū)別。也就是說，持續(xù)3年盈利等條件同樣適用于中小企業(yè)板上市的股票。這類股票比真正的創(chuàng)業(yè)板股票風險小，但從其前幾年連續(xù)經營已有的業(yè)績增長情況基本上可以推斷今后的經營情況，這樣想象空間就不大，成長性也不會像真正創(chuàng)業(yè)板的股票那樣高，因此，對待中小企業(yè)板的股票更多的是要像對待主板的股票那樣而不能像對待創(chuàng)業(yè)板的股票。所以，深圳中小企業(yè)板的推出并非是創(chuàng)業(yè)板，只是中國二板市場的萌芽。
風險投資事業(yè)的發(fā)展離不開二板市場的培育。對于風險資本來講，風險資本一級市場好比是“進口”，風險資本二級市場就是“出口”，有進有出，市場才具有流動性和吸引力，才成其為一個完整的市場。我國風險投資之所以十年來沒有取得大的發(fā)展除了一級市場資金制約之外，更重要的一點是風險資本沒有“出口”，能買不能賣，能進不能出，使風險投資功能喪失，阻礙了風險投資業(yè)的發(fā)展。 (三)場外交易市場的現(xiàn)狀。目前我國的三板市場(場外交易市場)包括“代辦股份轉讓系統(tǒng)”和地方產權交易市場。1990年深滬兩交易所相繼掛牌開業(yè)以后，與之對應的證券場外交易建設或明或暗從未停止過。特別是在1992年北京開通STAQ和NET兩個交易系統(tǒng)后，各地在爭辦第三家交易所的同時，為滿足眾多地方中小企業(yè)的上市要求，開始自發(fā)地探索證券場外流通渠道。
1.證券公司代辦股份轉讓系統(tǒng)的發(fā)展。2001年6月29日，為了解決原STAQ和NET系統(tǒng)掛牌公司和交易所退市公司股份的轉讓問題，中國證券業(yè)協(xié)會開辦了證券代辦股份轉讓系統(tǒng)。它是目前除上海、深圳證券交易所之外唯一可辦理股份轉讓的柜臺交易系統(tǒng)。2006年1月16日，經國務院批準，中關村科技園區(qū)非上市股份轉讓系統(tǒng)進行股份轉讓試點，代辦系統(tǒng)的功能雖然有所拓展，但股份代辦轉讓業(yè)務的啟動與運行為未上市的風險投資企業(yè)的股份轉讓與流通提供的市場化渠道非常有限。
2.產權交易市場的制約。目前，全國各類產權交易市場超過200余家。這些市場的組織形式各不相同，有的注冊為事業(yè)法人，有的注冊為公司法人。在隸屬關系上也各不相同，分別隸屬于經貿委、國資局等。全國產權交易市場發(fā)展參差不齊，個別市場的交易規(guī)模較大，經營狀況較好，絕大部分的市場規(guī)模小、收入低，相當數(shù)量的市場處于虧損狀態(tài)。一些產權交易所變相進行股份的拆細或連續(xù)交易，但因制度不完善、管理不嚴格，蘊涵著巨大的風險。
目前，我國場外市場發(fā)展中出現(xiàn)的“亂辦金融機構、亂辦金融業(yè)務”的問題，一個重要原因是管理上的松懈。組織無序的“金融超市”，放任自由，場外市場必然成為雜亂無章的“金融垃圾場”，不但不能發(fā)揮對風險投資的有效支持，反而會擾亂風險投資的市場秩序。
三、建設我國多層次資本市場，推動風險投資業(yè)發(fā)展
(一)繼續(xù)發(fā)揮主板市場(集中交易市場)功能。上海證券交易所和深圳證券交易所依然是我國大中型企業(yè)上市融資的主要市場，但這個市場要有相當一段時間的調整，同時也需要在發(fā)展思路和戰(zhàn)略上進行反思。從總量與規(guī)模上看，滬深市場依然是未來我國多層次市場體系的主要組成部分。
(二)積極推出二板市場。深圳中小企業(yè)板已經開始運行，但從規(guī)模和功能來分析，還遠沒有到位，另外在規(guī)范上還存在許多問題。而從市場的需求和決策層面的情況看，中小企業(yè)板市場是我國多層次市場體系不可或缺的重要組成部分。二板市場的定位為具有高成長性的中小型企業(yè)，特別是高科技企業(yè)提供了上市融資的便利，同時也為投資于這些高風險、高收益企業(yè)的風險資本提供了一條正常的退出通道。建立活躍的創(chuàng)業(yè)板市場(二板市場)是較好的風險投資退出渠道，政府應從各項政策與制度上大力支持。創(chuàng)業(yè)板市場是多層次資本市場的重要組成部分，要在借鑒和吸取海外創(chuàng)業(yè)市場發(fā)展經驗教訓的基礎上加快推進我國創(chuàng)業(yè)板市場建設。
沒有風險投資，科技成果的產業(yè)化和中小風險企業(yè)的發(fā)展是困難重重的。而沒有健全完善的退出渠道，風險投資是沒有發(fā)展前途的。穩(wěn)步推進二板市場的建立，才是發(fā)展我國風險投資事業(yè)的根本之路。
(三)健全場外交易市場
1.大力培育產權交易市場，以推動風險投資業(yè)的購并和回購。目前，全國共有140多個地市級產權交易所，彼此孤立，未形成適應市場需要的全國性交易平臺，產權流動范圍受到很大限制。此外，目前我國在投資活動方面，資本特別是民間資本已不安于本地本土的再投資，日益增多的資本急需沖破行政區(qū)劃的疆域界限，在流動中找到新出路。但不同地區(qū)間在產權交易存在規(guī)定和規(guī)則上的沖突，客觀上造成了產權交易的效率低、成本高，為異地重組和跨地區(qū)并購帶來障礙。
因此，從目前態(tài)勢來看，建立全國統(tǒng)一的產權交易市場，淡化行政區(qū)劃色彩，有利于實現(xiàn)社會資本的合理流動和資源的有效合理配置。只要產權能夠在不同主體之間進行廣泛、公平、有效率的流動，市場機制和價值規(guī)律就能真正促成資源的優(yōu)化配置。
2.發(fā)展柜臺交易市場。柜臺交易雖然很難形成統(tǒng)一的價格、交易者的詢價和談判成本較高、市場效率相對較低，但卻十分靈活，既沒有上市標準，也不需要嚴格的交易監(jiān)管，仍是一種比較適合中國風險投資發(fā)展現(xiàn)狀的產權交易方式。作為一種過渡時期的試點，這種交易方式既可以為投資者和風險企業(yè)提供一個交易場所和信息溝通渠道，又能因其范圍較小而得以有效地防范金融風險，并為未來規(guī)范的市場發(fā)展和監(jiān)管提供經驗。
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資本市場投資論文范文二：對辦成機構投資者為主的資本市場的思考
為了貫徹《證券法》，保護投資者的合法權益，需要研究在我國如何加快發(fā)展機構投資者，改善資本市場投資者結構，建立以機構投資者法人持股為主的資本市場。發(fā)展眾多的機構投資者，既有利于參予國有企業(yè)的公司治理結構改革，又有利于我國資本市場的穩(wěn)定健康發(fā)展，保護投資者權益。
眾所周知，一個成功的國內資本市場應具有以下一些特征：有足夠的證券發(fā)行者和機構投資者，有嚴格的信息批露標準，以便于投資者對證券進行投資收益與風險評價;有標準的交易票據(jù)和交易手段，以便于交易的進行和市場流動性提高;能實現(xiàn)較低的稅收和交易成本;有嚴格的監(jiān)管制度，能做到保護投資者的權益，對泄露內幕信息、制造虛假信息者和操縱股市者進行嚴懲等。 而我國現(xiàn)今的股市，雖經過10多年的發(fā)展，已有了一些規(guī)模，也立了法，已有法可依，但尚是一個不規(guī)范的、投機大于投資、非理性的股市。造成這種狀況有多種原因：
一、對實行股份制和開辦股票市場，急于求成，缺乏認真研究，選擇模式不當。從西方發(fā)達國家股市看，一種以美英為代表的資本市場上的機構投資者雖然越來越多，但都沒有擺脫追求高流動性和短期效益的弊病，投機性很強。另一種以德、日為代表，發(fā)展機構投資者的法人投資，法人投資有一種戰(zhàn)略眼光，能著眼于對企業(yè)和整個社會的發(fā)展，注重對企業(yè)的管理，而不是像美、英的法人投資者那樣追求短期效益。當時，我國發(fā)展股市如選擇德、日模式，情況就會比現(xiàn)在好得多。 二、我國股市倉促上馬，立法滯后。1998年底，才出臺《中華人民共和國證券法》，立法滯后，也是造成目前股市不理想、不規(guī)范的一個原因。
三、輿論和導向失誤。在《證券法》公布前，理論界和輿論界只宣傳股市有利于企業(yè)經營機制的轉換，有利于企業(yè)從股市籌資，而不重點宣傳股市首先要：“保護投資者合法權益”，“應當遵守自愿、有償、誠實信用的原則。”因而將股市引入僅僅是“籌資和圈錢場所，使好多股份制企業(yè)老總不把投資者作為“上帝”，而看成是“阿斗”，不給投資者以應有的回報?！督洕請蟆酚浾哧悇Ψ蛲晃粶蕚渖鲜械钠髽I(yè)老總聊天，問他為啥要爭著上市，回答是：“這錢不一樣，等于是白白揀來的，花起來沒有還貸壓力”(見1998年8月2日《經濟日報》“募資使用叫人難放心”一文)。?
四、信息披露失真。有些上市公司在財務上搞虛假包裝，以欺投資者上當，使股民投資權益遭受損失，逼著投資者只好進行短期投機。最為典型的是紅光公司，編造虛假利潤達1.57億元，騙取了上市資格，使廣大投資者上當，遭受了巨大損失。
五、嚴格規(guī)范監(jiān)管缺位，有法不依，執(zhí)法不嚴，使內幕人員和大戶聯(lián)手操縱股市有寬松的環(huán)境。我國《證券法》第71條、184條明確規(guī)定：“操縱證券交易價格……獲取不正當利益或者轉嫁風險的，沒收違法所得，并處以違法所得1-5倍的罰款。構成犯罪的，依法追究刑事責任”。但多年來，我國股市上大戶做莊、聯(lián)手操縱哄抬股票價格，從中獲得取暴利，廣大小股民遭殃的事例屢見不鮮，至今對違規(guī)聯(lián)手操縱的違法案例處理的很少。
六、我國股市投資者主要是4400萬投資者散戶。據(jù)上海證交所的資料，在我國證券市場上，公眾股民散戶占94%，機構投資者只占5%，自營者占1%。在西方發(fā)達國家成熟的股市中，大量的機構投資者的退休養(yǎng)老金、保險基金、銀行信托基金和投資基金等擁有長期穩(wěn)定的資金來源，占股市的50%以上。在每天的股市交易額中，2/3的交易額是由機構投資者進行的，因而，西方發(fā)達國家的股市具有較強的穩(wěn)定性。我國目前以散戶為主的股市存在著很大弊?。阂皇峭稒C性強，換手率高，頻繁的股票交易，導致股市狂漲狂跌;二是缺乏參予股市經驗的散戶，往往成為股市的犧牲品，大戶的“美中餐”。據(jù)《中國證券報》調查，1994年-1998年股市中賠錢的戶占50%-60%，多是散戶。三是股市中散戶多，缺乏眾多的機構投資者，不利于參與對上市公司治理結構的改革。 通過上述分析來看，要做到保護投資者的合法權益，使股市穩(wěn)定發(fā)展，除了必須端正、辦好資本市場的指導思想，牢牢樹立投資者—股民是“上帝”的觀念，堅決摒棄股民是“阿斗”、“圈錢的對象”的錯誤觀念;證券監(jiān)管機構除必須依法履行監(jiān)管職責、嚴格進行監(jiān)管外，還要加快發(fā)展機構投資者，把我國目前散戶為主的資本市場早日改造成為機構投資者為主的資本市場。
加快發(fā)展機構投資者具有重要意義，一是能減少和降低小投資者、小股民的風險。通過加快發(fā)展機構投資者，允許機構投資者通過發(fā)行基金、債券、信托投資等方式把城鄉(xiāng)居民和小股民手中的錢吸引進來，由機構投資的專家進行投資組合，既能減少投資風險，又可給投資者以較多回報。二是機構投資者采取“直接介入”，或“挑選優(yōu)勝者”進行“間接介入”，以發(fā)揮其上市公司治理結構中的作用，遠比小股民的作用大。三是股市中機構投資者比重越大，股市發(fā)展越穩(wěn)定，但這里有一個先決條件，證券監(jiān)管部門必須對機構大戶在證券市場中的運作嚴格進行監(jiān)管，誰違規(guī)操縱股市必須嚴懲，要引導和鼓勵機構投資者對企業(yè)進行戰(zhàn)略投資，注重對企業(yè)的管理，追求長期效益。三是發(fā)展眾多的機構投資者，有利于增強股市發(fā)展的穩(wěn)定性。德、日的證券市場并沒有多大的交易量，但這兩個國家已發(fā)展到了能與美國抗衡的地步。過去，我國股市追求交易量和股民人數(shù)，這是片面的。 如何加快發(fā)展機構投資者，我的思路是：必須繼續(xù)推進金融體制改革。目前，我國金融體系處于長線商業(yè)銀行、短線投資銀行(其中特別是投資基金)不協(xié)調跛足狀態(tài)下運轉。據(jù)我測算，1997年底，我國投資銀行業(yè)總資產(系證券業(yè))僅為2055.5億元，只及國有商業(yè)銀行總資產66228億元的3%;投資基金總資產為100億元(系1998年底數(shù))，只及國有商業(yè)銀行總資產的0.1%。1997年底，美國銀行業(yè)總資產為47000億美元，基金業(yè)總資產也達到45000億美元，美國投資銀行多達一萬家，其中美林公司和摩根—斯坦利公司總資產就已達到4100億美元以上。相比之下，目前我國投資銀行業(yè)、投資基金業(yè)還處于弱小的地位，是難以實現(xiàn)黨的十五大提出的加快國民經濟市場化進程，要著重發(fā)展資本市場要求的，也難以適應推進國有企業(yè)股份制改革、資產重組、資產運營、資產證券化需要的。發(fā)達的資本市場必須有發(fā)達的投資銀行業(yè)，資本運營即資本的市場化運營，包括企業(yè)兼并、收購、分拆、破產、重組、股份制與股票上市等操作方式，都是投資銀行的業(yè)務范圍。資本市場包括股票市場和債券市場。企業(yè)改制、企業(yè)股權證券化和債權證券化就是依靠投資銀行業(yè)中投資銀行家、金融工程師運用專業(yè)技術和金融工具幫企業(yè)籌劃設計完成的，企業(yè)資本運營、兼并、重組和基金業(yè)的發(fā)展離開投資銀行家是寸步難行的。我國國有工商企業(yè)巨額的(約在3萬億元)閑置存量資產，如果沒有強大的投資銀行業(yè)加以重新組合和證券化，要想較快搞活也是不大可能的。由此可見，為了早日改變目前投資銀行業(yè)處于弱小地位的狀況，為了改善資本市場投資者結構，必須把加快發(fā)展投資銀行業(yè)和機構投資者作為金融體制改革的重點。
作者認為，只要開拓思路，采取壓長補短的多途徑發(fā)展的策略，就能扭轉投資銀行和機構投資者處于短線的局面。現(xiàn)對加快投資銀行業(yè)和機構投資者發(fā)展提出以下七個可供選擇的途徑：
第一個途徑是，加快發(fā)展投資銀行業(yè)和機構投資者，必須十分重視從現(xiàn)有國有商業(yè)銀行中挖掘潛力。因為，原來國有四家專業(yè)銀行按行政區(qū)劃廣設機構，現(xiàn)在向商業(yè)銀行轉軌，要撤并機構、減員增效，在此形勢下，采取壓長線補短線的策略，加快投資銀行業(yè)和機構投資者的發(fā)展是完全有可能的。有可供選擇的三種發(fā)展途徑：一種是從現(xiàn)有國有商業(yè)銀行總分行抽調一部分高學歷、高智力的人員籌組新的總分行制的四家大型的國有投資銀行機構，為發(fā)展資本市場、為企業(yè)開展資本運營提供全方位的金融服務。第二種是修改《商業(yè)銀行法》，允許四大國有商業(yè)銀行向全能化銀行方向前進，看來，在加入WTO日益臨近的情況下，這一步改革走得越早越主動。從德國的全能銀行制度看，全能銀行可為企業(yè)提供從銀行貸款到證券融資的全面金融服務，還通過參股、控股控制企業(yè)，參與企業(yè)決策，形成了緊密型的銀企關系。但銀行在向企業(yè)提供貸款時，仍然嚴格遵循市場規(guī)則，只有那些效益好、信譽高的企業(yè)才能獲得銀行的融資，并得到銀行提供全方位的金融服務;而對于長期經營虧損的企業(yè)，銀行必定會主持、監(jiān)督其實施破產，以實現(xiàn)資產的流動和重組。德國銀企業(yè)之間關系密切但不相互過度依賴，銀企關系通過市場規(guī)則進行約束，而政府不進行干預。德國的全能化銀行制度值得我國進行借鑒。第三種是在暫不修改《商業(yè)銀行法》條件下，得允許國有商業(yè)銀行成立附屬的投資公司，采取投資銀行辦法，承擔搞活1996年以來新的逾期不良貸款的任務，因為新成立的四家資產管理公司并沒有承擔起上述任務。
第二個途徑是，商業(yè)銀行要積極發(fā)展和辦好經過中國人民銀行批準的中外合資投資銀行，還應允許那些辦得好的股份制商業(yè)銀行籌辦中外合資投資銀行，為國有企業(yè)改制上市、兼并、重組、優(yōu)化資源配置、促進國有企業(yè)改革提供投資銀行的全面金融服務。 第三個途徑是加快制定《信托法》，要鼓勵信托投資公司的發(fā)展，使信托投資成為資本市場發(fā)展的重要的機構投資者。
第四個途徑是要允許省市地方政府發(fā)展一批小型投資銀行機構，服務對象主要是中小型企業(yè)。小型的投資銀行機構要為眾多的不以上市為目的的中小型企業(yè)的資產重組、并購、投資顧問、財務顧問、項目融資等進行全面的服務。廣大中小企業(yè)是投資銀行開拓業(yè)務的廣闊天地，是一個尚未被開墾的“處女地”，這一點應引起有關主管部門的高度重視。
第五個途徑是要通過試點，穩(wěn)妥地逐步允許養(yǎng)老金進入證券市場，成為機構投資者。美國1999年3季度末，養(yǎng)老基金的機構投資者持股市值占上市股票總值的25.1%，所占比重極大。但美國是成熟的股市，我國則是極不成熟的投機股市，允許養(yǎng)老基金進入必須采取十分穩(wěn)妥和審慎的態(tài)度，切忌犯急于求成的錯誤。
第六個途徑是要穩(wěn)妥地審慎地逐步允許保險基金進入證券市場，成為機構投資者。美國1999年3季度末，保險公司持股市值占上市股票總值的比重為6.2%。在去年底，國務院已批準保險公司可購買證券投資基金間接進入了證券市場，待條件成熟時，將陸續(xù)推出保險資金投資股市的其他方式。
第七個途徑是要加快發(fā)展各類投資基金。我國證券投資基金已設立16只，總規(guī)模達380億元(只占股市總市值的1.4%)，經營業(yè)績高于同期銀行存款利率。美國1999年3季度末，投資基金持股市值占上市股票總值的比重為17.1%，在各類投資基金中，股票基金占優(yōu)勢地位，占53%，股票基金平均收益率為11%，高于其他金融工具的投資收益;其次為債券與收益基金，占23%;再次為應稅貨幣市場基金占20%，免稅貨幣市場基金占4%?？磥?，我國基金的品種也要多樣化，才能有利于吸引不同偏好的投資者群體。有的提出設立專門用于支持國企改革的改造基金，通過發(fā)行債券或受益券，把老百姓的錢集中起來交給投資機構，給以一些政策上優(yōu)惠，鼓勵它們去改造國有企業(yè)治理結構，盤活資產存量;有的提出國家鼓勵發(fā)展那個薄弱行業(yè)，就批準設立那個行業(yè)的投資基金，以增強政策引導的有效性。這些都是有益的建議，可展開可行性論證。 此外，也要十分重視發(fā)揮商業(yè)銀行對促進企業(yè)公司治理改革的積極作用。國外銀行均不同程度地持有企業(yè)的資產，1996年日本銀行持有企業(yè)的資產的比重為15%，德國銀行為10%，法國銀行為7%，美國銀行為6%。我國因實行分業(yè)管理，不允許商業(yè)銀行向企業(yè)直接投資。商業(yè)銀行雖不擁有企業(yè)的資產，但為了確保信貸資產的安全，也極為關注和積極推動國營企業(yè)公司治理結構的改革，在這方面走在全國銀行業(yè)前面的是太原市中國銀行，太原市中國銀行為保全對太原砂輪廠的近億元貸款資產，經過周密調研和論證，提出了“太砂復活計劃”，包括調整企業(yè)領導班子，加強管理，改善負債結構，擴大經營規(guī)模，實行企業(yè)改制，進行資產評估，到“太原剛玉”股票上市，均由銀行同志提出了周密的籌劃(見1998年4月9日《金融時報》“從太砂到太原剛玉的啟示”報道)。
從上述幾個發(fā)展途徑看，加快發(fā)展機構投資者不僅有需要，也是有可能的，其實投資銀行也屬于機構投資者，因投資銀行業(yè)務中也有利用自有資金和借款對企業(yè)進行投資。 至于機構投資者與公司治理結構改革的關系，有的采用“直接介入”投資戰(zhàn)略的方式;有的主張機構投資者不應當走“持股公司”的道路，應將其投資戰(zhàn)略原則確定為“推選優(yōu)勝
者”，適時進行投資轉換的戰(zhàn)略原則，這樣不僅能避免資金流動性問題，而且能最大限度地發(fā)揮自己的特殊經營優(yōu)勢—即在廣泛掌握市場信息的基礎上識別和發(fā)現(xiàn)優(yōu)勝者的才能，并根據(jù)新信息靈活調整投資策略，提高整體投資回報率。機構投資者采取那種介入方式為好，還要靠實踐來檢驗。但作者認為，要發(fā)揮機構投資者在公司治理結構中的作用，必須具備一個客觀條件是：政企必須徹底分開，取消企業(yè)的董事長和總經理的官本位制和上級組織的任命制，把任命權交給企業(yè)的董事會，在客觀上要形成一個經理、董事長市場。
為了貫徹《證券法》，保護投資者的合法權益，需要研究在我國如何加快發(fā)展機構投資者，改善資本市場投資者結構，建立以機構投資者法人持股為主的資本市場。發(fā)展眾多的機構投資者，既有利于參予國有企業(yè)的公司治理結構改革，又有利于我國資本市場的穩(wěn)定健康發(fā)展，保護投資者權益。
眾所周知，一個成功的國內資本市場應具有以下一些特征：有足夠的證券發(fā)行者和機構投資者，有嚴格的信息批露標準，以便于投資者對證券進行投資收益與風險評價;有標準的交易票據(jù)和交易手段，以便于交易的進行和市場流動性提高;能實現(xiàn)較低的稅收和交易成本;有嚴格的監(jiān)管制度，能做到保護投資者的權益，對泄露內幕信息、制造虛假信息者和操縱股市者進行嚴懲等。 而我國現(xiàn)今的股市，雖經過10多年的發(fā)展，已有了一些規(guī)模，也立了法，已有法可依，但尚是一個不規(guī)范的、投機大于投資、非理性的股市。造成這種狀況有多種原因：
一、對實行股份制和開辦股票市場，急于求成，缺乏認真研究，選擇模式不當。從西方發(fā)達國家股市看，一種以美英為代表的資本市場上的機構投資者雖然越來越多，但都沒有擺脫追求高流動性和短期效益的弊病，投機性很強。另一種以德、日為代表，發(fā)展機構投資者的法人投資，法人投資有一種戰(zhàn)略眼光，能著眼于對企業(yè)和整個社會的發(fā)展，注重對企業(yè)的管理，而不是像美、英的法人投資者那樣追求短期效益。當時，我國發(fā)展股市如選擇德、日模式，情況就會比現(xiàn)在好得多。 二、我國股市倉促上馬，立法滯后。1998年底，才出臺《中華人民共和國證券法》，立法滯后，也是造成目前股市不理想、不規(guī)范的一個原因。
三、輿論和導向失誤。在《證券法》公布前，理論界和輿論界只宣傳股市有利于企業(yè)經營機制的轉換，有利于企業(yè)從股市籌資，而不重點宣傳股市首先要：“保護投資者合法權益”，“應當遵守自愿、有償、誠實信用的原則。”因而將股市引入僅僅是“籌資和圈錢場所，使好多股份制企業(yè)老總不把投資者作為“上帝”，而看成是“阿斗”，不給投資者以應有的回報?！督洕請蟆酚浾哧悇Ψ蛲晃粶蕚渖鲜械钠髽I(yè)老總聊天，問他為啥要爭著上市，回答是：“這錢不一樣，等于是白白揀來的，花起來沒有還貸壓力”(見1998年8月2日《經濟日報》“募資使用叫人難放心”一文)。?
四、信息披露失真。有些上市公司在財務上搞虛假包裝，以欺投資者上當，使股民投資權益遭受損失，逼著投資者只好進行短期投機。最為典型的是紅光公司，編造虛假利潤達1.57億元，騙取了上市資格，使廣大投資者上當，遭受了巨大損失。
五、嚴格規(guī)范監(jiān)管缺位，有法不依，執(zhí)法不嚴，使內幕人員和大戶聯(lián)手操縱股市有寬松的環(huán)境。我國《證券法》第71條、184條明確規(guī)定：“操縱證券交易價格……獲取不正當利益或者轉嫁風險的，沒收違法所得，并處以違法所得1-5倍的罰款。構成犯罪的，依法追究刑事責任”。但多年來，我國股市上大戶做莊、聯(lián)手操縱哄抬股票價格，從中獲得取暴利，廣大小股民遭殃的事例屢見不鮮，至今對違規(guī)聯(lián)手操縱的違法案例處理的很少。
六、我國股市投資者主要是4400萬投資者散戶。據(jù)上海證交所的資料，在我國證券市場上，公眾股民散戶占94%，機構投資者只占5%，自營者占1%。在西方發(fā)達國家成熟的股市中，大量的機構投資者的退休養(yǎng)老金、保險基金、銀行信托基金和投資基金等擁有長期穩(wěn)定的資金來源，占股市的50%以上。在每天的股市交易額中，2/3的交易額是由機構投資者進行的，因而，西方發(fā)達國家的股市具有較強的穩(wěn)定性。我國目前以散戶為主的股市存在著很大弊?。阂皇峭稒C性強，換手率高，頻繁的股票交易，導致股市狂漲狂跌;二是缺乏參予股市經驗的散戶，往往成為股市的犧牲品，大戶的“美中餐”。據(jù)《中國證券報》調查，1994年-1998年股市中賠錢的戶占50%-60%，多是散戶。三是股市中散戶多，缺乏眾多的機構投資者，不利于參與對上市公司治理結構的改革。 通過上述分析來看，要做到保護投資者的合法權益，使股市穩(wěn)定發(fā)展，除了必須端正、辦好資本市場的指導思想，牢牢樹立投資者—股民是“上帝”的觀念，堅決摒棄股民是“阿斗”、“圈錢的對象”的錯誤觀念;證券監(jiān)管機構除必須依法履行監(jiān)管職責、嚴格進行監(jiān)管外，還要加快發(fā)展機構投資者，把我國目前散戶為主的資本市場早日改造成為機構投資者為主的資本市場。
加快發(fā)展機構投資者具有重要意義，一是能減少和降低小投資者、小股民的風險。通過加快發(fā)展機構投資者，允許機構投資者通過發(fā)行基金、債券、信托投資等方式把城鄉(xiāng)居民和小股民手中的錢吸引進來，由機構投資的專家進行投資組合，既能減少投資風險，又可給投資者以較多回報。二是機構投資者采取“直接介入”，或“挑選優(yōu)勝者”進行“間接介入”，以發(fā)揮其上市公司治理結構中的作用，遠比小股民的作用大。三是股市中機構投資者比重越大，股市發(fā)展越穩(wěn)定，但這里有一個先決條件，證券監(jiān)管部門必須對機構大戶在證券市場中的運作嚴格進行監(jiān)管，誰違規(guī)操縱股市必須嚴懲，要引導和鼓勵機構投資者對企業(yè)進行戰(zhàn)略投資，注重對企業(yè)的管理，追求長期效益。三是發(fā)展眾多的機構投資者，有利于增強股市發(fā)展的穩(wěn)定性。德、日的證券市場并沒有多大的交易量，但這兩個國家已發(fā)展到了能與美國抗衡的地步。過去，我國股市追求交易量和股民人數(shù)，這是片面的。 如何加快發(fā)展機構投資者，我的思路是：必須繼續(xù)推進金融體制改革。目前，我國金融體系處于長線商業(yè)銀行、短線投資銀行(其中特別是投資基金)不協(xié)調跛足狀態(tài)下運轉。據(jù)我測算，1997年底，我國投資銀行業(yè)總資產(系證券業(yè))僅為2055.5億元，只及國有商業(yè)銀行總資產66228億元的3%;投資基金總資產為100億元(系1998年底數(shù))，只及國有商業(yè)銀行總資產的0.1%。1997年底，美國銀行業(yè)總資產為47000億美元，基金業(yè)總資產也達到45000億美元，美國投資銀行多達一萬家，其中美林公司和摩根—斯坦利公司總資產就已達到4100億美元以上。相比之下，目前我國投資銀行業(yè)、投資基金業(yè)還處于弱小的地位，是難以實現(xiàn)黨的十五大提出的加快國民經濟市場化進程，要著重發(fā)展資本市場要求的，也難以適應推進國有企業(yè)股份制改革、資產重組、資產運營、資產證券化需要的。發(fā)達的資本市場必須有發(fā)達的投資銀行業(yè)，資本運營即資本的市場化運營，包括企業(yè)兼并、收購、分拆、破產、重組、股份制與股票上市等操作方式，都是投資銀行的業(yè)務范圍。資本市場包括股票市場和債券市場。企業(yè)改制、企業(yè)股權證券化和債權證券化就是依靠投資銀行業(yè)中投資銀行家、金融工程師運用專業(yè)技術和金融工具幫企業(yè)籌劃設計完成的，企業(yè)資本運營、兼并、重組和基金業(yè)的發(fā)展離開投資銀行家是寸步難行的。我國國有工商企業(yè)巨額的(約在3萬億元)閑置存量資產，如果沒有強大的投資銀行業(yè)加以重新組合和證券化，要想較快搞活也是不大可能的。由此可見，為了早日改變目前投資銀行業(yè)處于弱小地位的狀況，為了改善資本市場投資者結構，必須把加快發(fā)展投資銀行業(yè)和機構投資者作為金融體制改革的重點。
作者認為，只要開拓思路，采取壓長補短的多途徑發(fā)展的策略，就能扭轉投資銀行和機構投資者處于短線的局面?，F(xiàn)對加快投資銀行業(yè)和機構投資者發(fā)展提出以下七個可供選擇的途徑：
第一個途徑是，加快發(fā)展投資銀行業(yè)和機構投資者，必須十分重視從現(xiàn)有國有商業(yè)銀行中挖掘潛力。因為，原來國有四家專業(yè)銀行按行政區(qū)劃廣設機構，現(xiàn)在向商業(yè)銀行轉軌，要撤并機構、減員增效，在此形勢下，采取壓長線補短線的策略，加快投資銀行業(yè)和機構投資者的發(fā)展是完全有可能的。有可供選擇的三種發(fā)展途徑：一種是從現(xiàn)有國有商業(yè)銀行總分行抽調一部分高學歷、高智力的人員籌組新的總分行制的四家大型的國有投資銀行機構，為發(fā)展資本市場、為企業(yè)開展資本運營提供全方位的金融服務。第二種是修改《商業(yè)銀行法》，允許四大國有商業(yè)銀行向全能化銀行方向前進，看來，在加入WTO日益臨近的情況下，這一步改革走得越早越主動。從德國的全能銀行制度看，全能銀行可為企業(yè)提供從銀行貸款到證券融資的全面金融服務，還通過參股、控股控制企業(yè)，參與企業(yè)決策，形成了緊密型的銀企關系。但銀行在向企業(yè)提供貸款時，仍然嚴格遵循市場規(guī)則，只有那些效益好、信譽高的企業(yè)才能獲得銀行的融資，并得到銀行提供全方位的金融服務;而對于長期經營虧損的企業(yè)，銀行必定會主持、監(jiān)督其實施破產，以實現(xiàn)資產的流動和重組。德國銀企業(yè)之間關系密切但不相互過度依賴，銀企關系通過市場規(guī)則進行約束，而政府不進行干預。德國的全能化銀行制度值得我國進行借鑒。第三種是在暫不修改《商業(yè)銀行法》條件下，得允許國有商業(yè)銀行成立附屬的投資公司，采取投資銀行辦法，承擔搞活1996年以來新的逾期不良貸款的任務，因為新成立的四家資產管理公司并沒有承擔起上述任務。
第二個途徑是，商業(yè)銀行要積極發(fā)展和辦好經過中國人民銀行批準的中外合資投資銀行，還應允許那些辦得好的股份制商業(yè)銀行籌辦中外合資投資銀行，為國有企業(yè)改制上市、兼并、重組、優(yōu)化資源配置、促進國有企業(yè)改革提供投資銀行的全面金融服務。 第三個途徑是加快制定《信托法》，要鼓勵信托投資公司的發(fā)展，使信托投資成為資本市場發(fā)展的重要的機構投資者。
第四個途徑是要允許省市地方政府發(fā)展一批小型投資銀行機構，服務對象主要是中小型企業(yè)。小型的投資銀行機構要為眾多的不以上市為目的的中小型企業(yè)的資產重組、并購、投資顧問、財務顧問、項目融資等進行全面的服務。廣大中小企業(yè)是投資銀行開拓業(yè)務的廣闊天地，是一個尚未被開墾的“處女地”，這一點應引起有關主管部門的高度重視。
第五個途徑是要通過試點，穩(wěn)妥地逐步允許養(yǎng)老金進入證券市場，成為機構投資者。美國1999年3季度末，養(yǎng)老基金的機構投資者持股市值占上市股票總值的25.1%，所占比重極大。但美國是成熟的股市，我國則是極不成熟的投機股市，允許養(yǎng)老基金進入必須采取十分穩(wěn)妥和審慎的態(tài)度，切忌犯急于求成的錯誤。
第六個途徑是要穩(wěn)妥地審慎地逐步允許保險基金進入證券市場，成為機構投資者。美國1999年3季度末，保險公司持股市值占上市股票總值的比重為6.2%。在去年底，國務院已批準保險公司可購買證券投資基金間接進入了證券市場，待條件成熟時，將陸續(xù)推出保險資金投資股市的其他方式。
第七個途徑是要加快發(fā)展各類投資基金。我國證券投資基金已設立16只，總規(guī)模達380億元(只占股市總市值的1.4%)，經營業(yè)績高于同期銀行存款利率。美國1999年3季度末，投資基金持股市值占上市股票總值的比重為17.1%，在各類投資基金中，股票基金占優(yōu)勢地位，占53%，股票基金平均收益率為11%，高于其他金融工具的投資收益;其次為債券與收益基金，占23%;再次為應稅貨幣市場基金占20%，免稅貨幣市場基金占4%?？磥?，我國基金的品種也要多樣化，才能有利于吸引不同偏好的投資者群體。有的提出設立專門用于支持國企改革的改造基金，通過發(fā)行債券或受益券，把老百姓的錢集中起來交給投資機構，給以一些政策上優(yōu)惠，鼓勵它們去改造國有企業(yè)治理結構，盤活資產存量;有的提出國家鼓勵發(fā)展那個薄弱行業(yè)，就批準設立那個行業(yè)的投資基金，以增強政策引導的有效性。這些都是有益的建議，可展開可行性論證。 此外，也要十分重視發(fā)揮商業(yè)銀行對促進企業(yè)公司治理改革的積極作用。國外銀行均不同程度地持有企業(yè)的資產，1996年日本銀行持有企業(yè)的資產的比重為15%，德國銀行為10%，法國銀行為7%，美國銀行為6%。我國因實行分業(yè)管理，不允許商業(yè)銀行向企業(yè)直接投資。商業(yè)銀行雖不擁有企業(yè)的資產，但為了確保信貸資產的安全，也極為關注和積極推動國營企業(yè)公司治理結構的改革，在這方面走在全國銀行業(yè)前面的是太原市中國銀行，太原市中國銀行為保全對太原砂輪廠的近億元貸款資產，經過周密調研和論證，提出了“太砂復活計劃”，包括調整企業(yè)領導班子，加強管理，改善負債結構，擴大經營規(guī)模，實行企業(yè)改制，進行資產評估，到“太原剛玉”股票上市，均由銀行同志提出了周密的籌劃(見1998年4月9日《金融時報》“從太砂到太原剛玉的啟示”報道)。
從上述幾個發(fā)展途徑看，加快發(fā)展機構投資者不僅有需要，也是有可能的，其實投資銀行也屬于機構投資者，因投資銀行業(yè)務中也有利用自有資金和借款對企業(yè)進行投資。 至于機構投資者與公司治理結構改革的關系，有的采用“直接介入”投資戰(zhàn)略的方式;有的主張機構投資者不應當走“持股公司”的道路，應將其投資戰(zhàn)略原則確定為“推選優(yōu)勝
者”，適時進行投資轉換的戰(zhàn)略原則，這樣不僅能避免資金流動性問題，而且能最大限度地發(fā)揮自己的特殊經營優(yōu)勢—即在廣泛掌握市場信息的基礎上識別和發(fā)現(xiàn)優(yōu)勝者的才能，并根據(jù)新信息靈活調整投資策略，提高整體投資回報率。機構投資者采取那種介入方式為好，還要靠實踐來檢驗。但作者認為，要發(fā)揮機構投資者在公司治理結構中的作用，必須具備一個客觀條件是：政企必須徹底分開，取消企業(yè)的董事長和總經理的官本位制和上級組織的任命制，把任命權交給企業(yè)的董事會，在客觀上要形成一個經理、董事長市場。
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