證券投資論文電子版篇2

　　淺議證券投資風(fēng)險(xiǎn)和計(jì)量方法

　　證券投資是當(dāng)前金融投資的重要方式，科學(xué)評(píng)估計(jì)量證券投資中的風(fēng)險(xiǎn)是制定證券投資決策的重要影響因素。傳統(tǒng)的均值-方差計(jì)量方法難以準(zhǔn)確全面的反映投資風(fēng)險(xiǎn)的變動(dòng)模式。本文通過對(duì)證券投資風(fēng)險(xiǎn)的概念和特征進(jìn)行介紹，分析了投資計(jì)量方法的發(fā)展過程，為科學(xué)計(jì)量風(fēng)險(xiǎn)提供新的思路。

　　風(fēng)險(xiǎn)是金融投資領(lǐng)域永恒關(guān)注的話題，其是對(duì)投資現(xiàn)狀進(jìn)行的主觀價(jià)值判斷。人們最早借助于效用理論定義風(fēng)險(xiǎn)概念，之后以期望效用值理論進(jìn)行證券投資風(fēng)險(xiǎn)研究。針對(duì)計(jì)量方法主要沿著兩個(gè)方向發(fā)展，一是利用效用函數(shù)探討風(fēng)險(xiǎn)的計(jì)量問題，一是利用具體計(jì)量方法研究風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量指標(biāo)。

　　1. 證券投資風(fēng)險(xiǎn)介紹

　　自馬柯維茨提出資產(chǎn)選擇理論以來，金融投資風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)估主要利用統(tǒng)計(jì)學(xué)上的均值-方差對(duì)風(fēng)險(xiǎn)和效益進(jìn)行分析和政策制定，但是這種計(jì)量方法并未給投資市場(chǎng)帶來豐厚的收益，反而使投資業(yè)績一度陷入低迷。馬柯維茨因其對(duì)證券投資市場(chǎng)的開創(chuàng)性貢獻(xiàn)被授予諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)。但是作為投資界異類的巴菲特和索羅斯利用這種形勢(shì)在美國基金市場(chǎng)取得了輝煌的成績。這種計(jì)量方法與實(shí)際投資市場(chǎng)的差距是馬柯維茨風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量方法的缺陷在投資領(lǐng)域的反映。本文從投資風(fēng)險(xiǎn)與統(tǒng)計(jì)學(xué)風(fēng)險(xiǎn)的差別入手，并逐步建立起符合投資實(shí)際的期望--半方差風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量模型。

　　投資風(fēng)險(xiǎn)的偏差。投資風(fēng)險(xiǎn)就是在不存在流動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)的投資市場(chǎng)中，價(jià)格波動(dòng)帶給投資者的損失。超期收益是投資風(fēng)險(xiǎn)的回報(bào)，收益率曲線向下波動(dòng)時(shí)投資收益率低于投資者的期望收益率，就可能帶給投資者損失，這是投資風(fēng)險(xiǎn)的壞的偏差。收益率曲線向上波動(dòng)時(shí)，收益率可能高于投資者的期望收益率，就可能給投資者帶來超額收益，這就是投資風(fēng)險(xiǎn)的好的偏差。從投資者的角度來看，未來投資期的收益率波動(dòng)有好有壞，只有壞的收益率才是投資風(fēng)險(xiǎn)。一般的統(tǒng)計(jì)學(xué)中，風(fēng)險(xiǎn)的計(jì)量是通過方差來進(jìn)行估量的。方差將樣本值相對(duì)于均值的波動(dòng)都計(jì)算為風(fēng)險(xiǎn)，不管是向上的偏差還是向下的偏差，都視為投資風(fēng)險(xiǎn)。這種計(jì)算方式導(dǎo)致收益率高于期望的偏差也被計(jì)算為投資風(fēng)險(xiǎn)，這顯然與投資者的期望相背離。馬柯維茨利用大量實(shí)證證明了資產(chǎn)收益率正態(tài)分布的虛妄。將方差作為風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量的主要方式，雖然能夠指導(dǎo)人們估量投資風(fēng)險(xiǎn)和投資政策，但也將高于收益均值的價(jià)格波動(dòng)視為投資風(fēng)險(xiǎn)，使人們往往一方面規(guī)避了真正的風(fēng)險(xiǎn)，另一方面也使投資者無法準(zhǔn)確抓住超期收益，以致做出錯(cuò)誤的投資決策。

　　投資風(fēng)險(xiǎn)的期望。投資風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)與投資期望來說就是現(xiàn)實(shí)收益低于期望收益的可能，投資期望越大，投資風(fēng)險(xiǎn)就越大。當(dāng)人們對(duì)證券市場(chǎng)的投資期望很高時(shí)，投資者會(huì)放棄投資期望值較低的盈利機(jī)會(huì)，并以高的盈利保證籌資，投資資本的機(jī)會(huì)成本和真實(shí)成本會(huì)變得很大。相對(duì)來說，較低的投資期望投資風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)較小。因此，投資風(fēng)險(xiǎn)總是基于投資期望來說的。在一般統(tǒng)計(jì)學(xué)風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量中，投資風(fēng)險(xiǎn)是在投資期結(jié)束之后才開始計(jì)量的，然而投資期望是投資開始之前就已經(jīng)確定的，在結(jié)束之后開始計(jì)算就會(huì)導(dǎo)致投資風(fēng)險(xiǎn)與投資期的收益理財(cái)均值相同的可能性很小。因此，利用這樣的均值計(jì)算出來的方差就無法真正反映投資者面臨的風(fēng)險(xiǎn)。在實(shí)際投資實(shí)踐中，每一個(gè)投資者都能根據(jù)成本建立自己的投資期望，并以無風(fēng)險(xiǎn)收益率作為期望收益率，以此來計(jì)算投資風(fēng)險(xiǎn)。

　　投資風(fēng)險(xiǎn)的時(shí)間性。投資風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量中選用的時(shí)間單位影響著風(fēng)險(xiǎn)計(jì)算的差別，以較短時(shí)間為單位的風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量是短期投資的風(fēng)險(xiǎn)，較長時(shí)間單位的風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量是長線投資的風(fēng)險(xiǎn)。短期投資風(fēng)險(xiǎn)需要以日或周作為時(shí)間單位，長線投資則需要以月或季作為時(shí)間單位。投資風(fēng)險(xiǎn)的時(shí)間性與不同時(shí)間單位的投資收益相互影響。樣本值的大小影響了風(fēng)險(xiǎn)值的大小，所以不能籠統(tǒng)的計(jì)算股票的投資風(fēng)險(xiǎn)，而應(yīng)當(dāng)根據(jù)時(shí)間單位來計(jì)算風(fēng)險(xiǎn)大小。

　　投資風(fēng)險(xiǎn)的資本性質(zhì)。投資風(fēng)險(xiǎn)選用的樣本是日或周收益率，在投資周期以內(nèi)，每個(gè)單位的收益率是以資本為基礎(chǔ)的，并逐漸累積，對(duì)最終的投資收益率產(chǎn)生影響。一般的統(tǒng)計(jì)學(xué)內(nèi)的風(fēng)險(xiǎn)割裂了樣本之間的相互關(guān)系，沒有預(yù)估到對(duì)最終收益率的累積影響。在方差計(jì)算中，在平方的作用下，很小偏差對(duì)風(fēng)險(xiǎn)值的影響一般會(huì)被忽略，只有較大偏差對(duì)風(fēng)險(xiǎn)值的影響才被計(jì)算在內(nèi)，實(shí)際上，偏差對(duì)風(fēng)險(xiǎn)值的影響會(huì)隨著偏差值的增加而呈幾何級(jí)數(shù)逐漸增加的。這種計(jì)算方式夸大了大偏差的風(fēng)險(xiǎn)忽視了小偏差的累積作用，會(huì)使投資者忽略掉小虧損對(duì)最終收益率的侵蝕作用。

　　2. 證券投資風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量方法介紹

　　證券投資風(fēng)險(xiǎn)的計(jì)量方法以期望效用值理論為基礎(chǔ)，沿著效用函數(shù)本身和具體計(jì)量方法進(jìn)行探究，逐步形成了風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量模型。但是無論是方差、β值、Hurst指數(shù)都需要借助歷史數(shù)據(jù)進(jìn)行計(jì)算，具有一定的缺陷，為了能夠克服這些缺陷，本文從不同的風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量理論出發(fā)，分析各種決策行為的不足，力求為改進(jìn)這些理論和方法提供理論依據(jù)。

　　以效用函數(shù)理論為基礎(chǔ)。V.N-M的期望效用值理論基于貝努利效用值理論而形成。效用函數(shù)能夠反映效用值隨后果值變化的關(guān)系。期望效用函數(shù)是V.N-M為了解決風(fēng)險(xiǎn)決策問題，按照概率論的方法計(jì)算各種后果效用值的數(shù)學(xué)期望，并以此來證明可用期望效用值最大化可作為決策的準(zhǔn)則。在此基礎(chǔ)上形成的風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量模型有以下幾種。

　　風(fēng)險(xiǎn)金計(jì)量模型主要是風(fēng)險(xiǎn)厭惡型的投資者為了避免風(fēng)險(xiǎn)而采取放棄最大財(cái)富量的模式， 主要有Markwitz和Pratt-Arrow兩種模型。前者無特殊限制條件，適用的范圍較廣，但是計(jì)算量大且無法利用效用函數(shù)的特性分析風(fēng)險(xiǎn)金的影響。后者能夠分析風(fēng)險(xiǎn)金的影響但是需要嚴(yán)格的假設(shè)條件，只能在連續(xù)可微的效用函數(shù)中才能使用。因此這兩種模型都很難制定出準(zhǔn)確的投資決策。

　　為了克服上述兩種模型的缺陷，Dyer將風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度與投資者的偏好聯(lián)系在一起，建立了兩個(gè)基本的機(jī)制模型。Bell基于風(fēng)險(xiǎn)收益概念，提出了特殊效用函數(shù)模型的風(fēng)險(xiǎn)-收益結(jié)構(gòu)。Jia&Dyer以上述研究為基礎(chǔ)，提出了標(biāo)準(zhǔn)測(cè)度模型及風(fēng)險(xiǎn)-回報(bào)均衡模型，能夠?qū)L(fēng)險(xiǎn)計(jì)量直接與投資者的偏好聯(lián)系在一起，符合期望效用理論，在實(shí)際運(yùn)用中需要首先確定投資者的效用函數(shù)類型才能選擇相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度，因此也不能適應(yīng)實(shí)際需要。

　　隨機(jī)優(yōu)勢(shì)模型克服了上述模型的特殊要求，能夠運(yùn)用于任何場(chǎng)合，其建立在期望效用最大化的基礎(chǔ)上，能夠滿足任何概率分布，這種方法需要完善的數(shù)據(jù)信息進(jìn)行對(duì)比，計(jì)算量較大。

　　以投資收益率的方差、標(biāo)準(zhǔn)差為基礎(chǔ)。均值-方差模型選用了一般統(tǒng)計(jì)學(xué)的誤差計(jì)量方式，沒有認(rèn)真考慮投資風(fēng)險(xiǎn)的特性，也未能根據(jù)投資實(shí)踐做出優(yōu)異的成績。隨后馬科維茨在其專著中提出了改革投資風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量方法的方案。人們根據(jù)Downside Risk計(jì)量方法得出了計(jì)量風(fēng)險(xiǎn)的通用公式，能夠適應(yīng)基本投資風(fēng)險(xiǎn)的確定。20世紀(jì)70年代以來人們很少關(guān)注半方差風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量方法的研究，直到2000年，半方差計(jì)量方法才被提起，并給出了簡化的基于收益均值計(jì)算的示例，消除人們對(duì)半方差的恐懼。但是由于半方差方法能夠清晰的反映投資收益、損失與期望值之間的關(guān)系，基金經(jīng)理往往擔(dān)心因計(jì)算錯(cuò)誤導(dǎo)致投資失敗而遭受起訴。因此，半方差計(jì)算方法自出現(xiàn)以來都很難得到人們的青睞。20世紀(jì)90年代，基于Downside Risk思想的指導(dǎo)，人們提出了Value at risk(在險(xiǎn)價(jià)值)概念，并逐漸完善了計(jì)算方法。根據(jù)半方差計(jì)量方法，人們逐步建立起了期望-半方差風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量模型。

　　傳統(tǒng)的證券投資領(lǐng)域?qū)⑼顿Y風(fēng)險(xiǎn)定義為收益率對(duì)均值的偏差，本文為了糾正這種遷就傳統(tǒng)統(tǒng)計(jì)學(xué)的定義方式，提出了投資可能損失的概念，根據(jù)投資風(fēng)險(xiǎn)的特性，研究了風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量方法的發(fā)展過程，并在半方差計(jì)量方法的基礎(chǔ)上主張根據(jù)投資者的期望建立起期望-半方差風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量模型。