國債的論文3000字(2)
國債的論文3000字篇3
長期國債收益率關(guān)系的實(shí)證分析
[摘要]：2008年全球金融危機(jī)后，美國和中國長期國債收益率的聯(lián)動性明顯提高。通過格蘭杰因果檢驗(yàn)，探討兩國之間長期國債收益率變動的因果關(guān)系，得出美國是中國長期國債收益率變動的格蘭杰原因，美國長期國債收益率變動對中國產(chǎn)生影響，但中國對美國長期國債收益率的變動并沒有顯著的影響。
[關(guān)鍵詞]：國債收益率;格蘭杰因果檢驗(yàn)
2007年美國發(fā)生次貸危機(jī)波及全球，2008年全球性金融危機(jī)爆發(fā)，中國超越了日本成為美國第一大貿(mào)易對象，并于2009年成為美國最大的債權(quán)國。美國經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷了衰退，目前正在緩慢復(fù)蘇。2013年美國逐步退出量化寬松政策，市場對美國經(jīng)濟(jì)向好的預(yù)期不斷發(fā)酵。2015年12月美聯(lián)儲聯(lián)邦公開市場委員會宣布加息25個基點(diǎn)，新的聯(lián)邦基金目標(biāo)利率將維持在0.25%～0.50%，標(biāo)志著美國自2006年以來寬松的貨幣政策正式劃下句點(diǎn)[1]。然而美國國債收益率并沒有像市場預(yù)測那樣隨著美元指數(shù)的走強(qiáng)而大幅上行，美國國債收益率上行動力匱乏，目前美國國債收益率仍處于歷史上偏低位置。
一、中美長期國債收益率走勢分析
美國和中國是世界上第一和第二大經(jīng)濟(jì)體，這2個經(jīng)濟(jì)體對世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展產(chǎn)生舉足輕重的影響，一國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展形勢往往可以從長期國債收益率中反映出來。影響長期國債收益率走勢的關(guān)鍵因素是國家的宏觀經(jīng)濟(jì)基本面和貨幣政策，中美兩國并非處于同一個經(jīng)濟(jì)周期內(nèi)，美國經(jīng)濟(jì)基本面持續(xù)向好，經(jīng)濟(jì)緩慢復(fù)蘇，而中國經(jīng)濟(jì)走出高速增長的周期進(jìn)入新常態(tài)發(fā)展階段，中美兩國雖然不在同一個經(jīng)濟(jì)周期內(nèi)，但是兩國長期國債收益率卻又有一定的聯(lián)動性。將中美10年期國債收益率作為中美長期國債收益率代表，選取2002-2015年中美兩國10年期國債周平均收益率作為實(shí)證檢驗(yàn)對象，中國的債券數(shù)據(jù)來源于中國債券信息網(wǎng)，美國的債券數(shù)據(jù)來源于美聯(lián)儲公布數(shù)據(jù)。
自2007年起中美國債收益率聯(lián)動性開始明顯提升，因此2015年12月美聯(lián)儲加息，是否會影響中國國債收益率，是否會成為中國國債收益率浮動的原因都值得探討。根據(jù)中美10年期國債收益率走勢，將中美2002-2015年經(jīng)濟(jì)聯(lián)動分成4個階段:2002-2007年中美長期國債收益率相對獨(dú)立期，2008-2009年中美危機(jī)同步期，2010-2012年中美經(jīng)濟(jì)分化期，以及2013-2015年中美長期國債收益率趨同期。
2002-2007年中美長期國債收益率相對獨(dú)立期:2002-2007年中美長期國債收益率并沒有出現(xiàn)明顯的聯(lián)動走勢，更多出現(xiàn)相對獨(dú)立走勢。2002-2003年中國10年期國債收益率一直徘徊低位，2003-2004年國債收益率一路走高，2004年底到2005年有一輪明顯的“熊市轉(zhuǎn)牛”行情，中國10年期國債收益率曲線出現(xiàn)了先抑后揚(yáng)再回落的行情，這與我國當(dāng)時的宏觀經(jīng)濟(jì)政策實(shí)施分不開[2]。2004-2006年美國連續(xù)加息425個基點(diǎn)，促使美國長期國債收益率波動上行，與中國長期國債收益率走勢并沒有明顯相關(guān)性。這段時間，導(dǎo)致中美長期國債收益率分化的最主要因素是兩國貨幣政策的不同步。
2006年中國資本市場通過匯率改革、經(jīng)常項(xiàng)目可兌換等一系列金融改革進(jìn)一步融入全球市場，改革初見成效，國際資本流動對中國資本市場價格影響力增大。2007年中美長期國債收益率聯(lián)動程度開始提高。2008-2009年中美危機(jī)同步期:2008年美國次貸危機(jī)爆發(fā)，全球經(jīng)濟(jì)受拖累下滑，危機(jī)蔓延之后，各國都進(jìn)行政策調(diào)控緩解危機(jī)，中國在此期間多次降息降準(zhǔn)，美國開始實(shí)行量化寬松政策，兩國寬松的貨幣政策和共同面對危機(jī)的經(jīng)濟(jì)基本面是造成2008-2009年兩國長期國債收益率同步下行的最主要原因。2010-2012年中美經(jīng)濟(jì)分化期:此期間，美國啟動第三輪量化寬松政策，并進(jìn)行扭曲操作(OT)增長持有國債的加權(quán)期限，以此壓低美國長期國債收益率、刺激內(nèi)需、重振國內(nèi)經(jīng)濟(jì)，引導(dǎo)美國長期國債收益率不斷下行。
中國在4萬億投資的刺激下，加上積極的財政政策和寬松的貨幣政策使其經(jīng)濟(jì)增速恢復(fù)到兩位數(shù)，經(jīng)濟(jì)持續(xù)向好，中國10年期國債收益率在相對高位徘徊[3]。2013-2015年中美長期國債收益率趨同期:2013年美聯(lián)儲加息預(yù)期首次發(fā)酵，中國受到影響，出現(xiàn)了“錢荒”等一系列事件，全球主要經(jīng)濟(jì)體長期國債收益率也受影響大幅上行[4]。這段時間中國長期國債收益率與美國走勢高度趨同，2013年出現(xiàn)大幅上行之后，2014年同步出現(xiàn)大幅下降，2015年又同步震蕩下行。全球長期國債收益率走勢趨同性明顯。
二、中美長期國債收益率關(guān)系實(shí)證分析
中國10年期國債周平均收益率序列設(shè)為C，美國10年期國債周平均收益率序列設(shè)為U。時間序列通常都有非平穩(wěn)的問題，為避免造成偽回歸，先對C和U進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn)，檢驗(yàn)方法是ADF檢驗(yàn)。結(jié)果表明在5%的顯著性水平下，C和U都是一階單整過程(表1)。為避免損失有效信息，本文并不對中美兩國10年期國債收益率周平均序列進(jìn)行一階差分，因此用Johansen協(xié)整檢驗(yàn)來確定兩個時間序列之間是否存在長期確定的均衡關(guān)系。根據(jù)AIC準(zhǔn)則確定的滯后階數(shù)為4，結(jié)果如表2。協(xié)整檢驗(yàn)的結(jié)果表明，在10%的顯著性水平下，中美兩國10年期國債收益率長期存在惟一的均衡關(guān)系。因此，可通過Granger因果檢驗(yàn)來確定這種均衡關(guān)系是否構(gòu)成因果關(guān)系，檢驗(yàn)結(jié)果如表3。
由Granger因果檢驗(yàn)的結(jié)果可知，在10%顯著性水平下，只能接受C不是U的Granger原因的原假設(shè)，并且拒絕了U不是C的Granger原因的原假設(shè)，因此U是C的原因。根據(jù)檢驗(yàn)結(jié)果可得知，在中美長期國債收益率聯(lián)動中，美國長期國債收益率是中國長期國債收益率浮動的Granger原因，中國長期國債收益率隨著美國長期國債收益率的變動而變動，而中國長期國債收益率并不是美國國債收益率的Granger原因。通過Johansen協(xié)整檢驗(yàn)和Granger因果檢驗(yàn)確定了中美10年期國債周平均收益率存在長期均衡關(guān)系，并且在兩國收益率的長期均衡關(guān)系中，C是因變量，U是自變量。
這也符合傳統(tǒng)觀點(diǎn)和市場的經(jīng)濟(jì)學(xué)邏輯，作為全球最大的經(jīng)濟(jì)體，美國長期國債收益率變動影響著中國長期國債收益率。因此，隨著中美長期國債收益率聯(lián)動程度的明顯提高，投資人也更加關(guān)注美國國債市場對中國國債市場的影響，以及今后中國債券市場的收益率走向。
三、中美長期國債收益率聯(lián)動原因分析
自2013年起美聯(lián)儲首度預(yù)期加息，全球經(jīng)濟(jì)體出現(xiàn)巨大波動，各國為了降低杠桿、防止流動性風(fēng)險，在財政政策和貨幣政策上均作出反應(yīng)。2014年中國進(jìn)入新常態(tài)發(fā)展階段，并從2014年11月起通過連續(xù)降息降準(zhǔn)支持經(jīng)濟(jì)發(fā)展。而美國經(jīng)濟(jì)雖然并未完全恢復(fù)，但是總體向好，美聯(lián)儲不斷提高加息預(yù)期。在此期間，中美經(jīng)濟(jì)基本面出現(xiàn)分化，但是長期國債收益率走勢反而進(jìn)一步趨同，這說明除了經(jīng)濟(jì)基本面和政策周期這兩個關(guān)鍵因素之外，還存在其他因素對中美長期國債收益率產(chǎn)生影響。
1.影響中美兩國長期債券收益率趨同的第一因素是兩國的經(jīng)濟(jì)基本面。近年來，中美兩國貿(mào)易頻繁，中國龐大的外匯儲備也使中美經(jīng)濟(jì)緊密地聯(lián)系在一起。金融危機(jī)之后，美國消費(fèi)能力減弱，經(jīng)濟(jì)進(jìn)入衰退期，中國受到外需減弱的影響，經(jīng)濟(jì)增長動力減弱，也急需改變現(xiàn)有的經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式[5]。與此同時，經(jīng)濟(jì)全球化使中美兩大世界主要經(jīng)濟(jì)體也受世界經(jīng)濟(jì)走勢影響。歐美日等主要經(jīng)濟(jì)體在經(jīng)濟(jì)危機(jī)之后，經(jīng)濟(jì)增長率大幅下跌，需求減弱，直接影響其他國家的出口同比增速。各國需求不足導(dǎo)致全球性通貨緊縮傳染，國際石油價格大跌，大宗商品價格下滑等。
2.貨幣政策聯(lián)動是造成中美兩國長期債券收益率趨同的主要原因。中國開啟降息降準(zhǔn)周期雖然晚于美國量化寬松政策，但是全球經(jīng)濟(jì)下滑導(dǎo)致全球市場都處于低利率時代，并且從2015年3月起，歐洲央行開啟新一輪的量化寬松政策[6]，日本央行也于2016年1月宣布降息至-0.1%，負(fù)利率適用于超額準(zhǔn)備金[7]。在海外零利率的貨幣環(huán)境下，中國和美國迫于外匯壓力和自身經(jīng)濟(jì)發(fā)展需求，長期國債收益率沒有上行的動力，兩國長期國債收益率的聯(lián)動得到解釋。3.國際投資者的參與也增加了中美長期國債收益率的聯(lián)動性。
全球經(jīng)濟(jì)日趨一體化，美國國債逐漸成為全球資本市場定價的重要標(biāo)準(zhǔn)。對于投資者而言，由于不同國家的國債在一定程度上存在著相互替代的關(guān)系，價格趨勢會使國債價格變化趨于一致，這種債券投資的可替代性，也會使各國債券收益率走勢出現(xiàn)聯(lián)動性。
四、結(jié)論和展望
通過對2002-2015年中美兩國10年期國債周平均收益率進(jìn)行因果分析，得出美國長期國債收益率是中國長期國債收益率浮動的原因。作為世界第一大經(jīng)濟(jì)體，美國長期國債收益率的變動影響著中國長期國債收益率。作為全球經(jīng)濟(jì)的主旗手，美國的長期國債收益率引導(dǎo)其他經(jīng)濟(jì)體的長期國債收益率變動。
展望未來中美兩國長期國債收益率走勢，從基本面來看，中國經(jīng)濟(jì)增速放緩，產(chǎn)能過剩對投資產(chǎn)生制約，內(nèi)需不足對消費(fèi)產(chǎn)生制約，全球范圍內(nèi)經(jīng)濟(jì)低迷和通貨緊縮對出口產(chǎn)生制約，經(jīng)濟(jì)下滑趨勢有待緩解。美國在三輪量化寬松政策的刺激下逐漸復(fù)蘇，正式進(jìn)入加息周期，但由于全球經(jīng)濟(jì)增長乏力，作為世界主要經(jīng)濟(jì)體的歐洲和日本等國家仍然維持寬松的貨幣政策以刺激經(jīng)濟(jì)發(fā)展，美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇之路仍艱辛漫長。
從貨幣政策來看，展望2016年中國仍將維持寬松的貨幣政策，因此我國長期國債收益率上行動力不大，與此同時美國加息使得中國降息空間受限，降息的邊際效應(yīng)減弱使中國長期國債收益率大幅下行的動力也減小，因此中國長期國債收益率仍將在低位震蕩徘徊，呈現(xiàn)“慢牛”趨勢。據(jù)歷史數(shù)據(jù)推測，美國進(jìn)入加息周期之后，美國10年期國債收益率會有上行壓力，中美國債收益率走勢會有一定程度的分化，但是由于國際比價的存在，中國被納入特別提款權(quán)之后，中美債券收益率的變化將成為世界投資者是否對中國國債投資的重要衡量指標(biāo)，因此美國長期國債收益率對中國長期國債收益率下行形成制約。
國債的論文3000字篇4
試談國債期貨保證金的設(shè)置
摘要：保證金制度是目前金融期貨交易市場上最重要的風(fēng)險管控工具，目前國外較為通用的保證金動態(tài)測算系統(tǒng)SPAN系統(tǒng)通過合理設(shè)置六大參數(shù)，從而進(jìn)行保證金比例的動態(tài)設(shè)置。文章則將該方法運(yùn)用于我國五年期國債期貨保證金的測定，經(jīng)過SPAN系統(tǒng)測算之后發(fā)現(xiàn)我國五年期國債期貨目前所收取的保證金比例較高，并且靜態(tài)保證金水平設(shè)定法不利于增強(qiáng)市場活力和有效性。對此我們提出，我國應(yīng)盡快認(rèn)識到動態(tài)模式對于保證金設(shè)置的重要性，盡快改革實(shí)現(xiàn)保證金水平動態(tài)設(shè)置，從而提升我國金融衍生品市場活力。
關(guān)鍵詞：SPAN系統(tǒng);保證金;國債期貨;VaR
一、引言
在金融期貨的交易中，保證金制度是目前期貨市場最重要的風(fēng)險控制工具。其對防范市場風(fēng)險、確保市場正常運(yùn)作、穩(wěn)定市場波動具有重要作用。本文研究的國債期貨可以說是我國資本市場較新的工具。國債期貨自2013年9月6日，正式在中國金融期貨交易所上市交易。由于發(fā)行時間短，國內(nèi)外對國債期貨保證金的研究數(shù)量相對較少。我國五年期國債期貨保證金比例為合約價值的1%。對于這個五年期國債期貨保證金水平設(shè)置的合理性，本文將基于SPAN系統(tǒng)進(jìn)行分析，并通過SPAN系統(tǒng)的參數(shù)設(shè)置構(gòu)建投資組合，利用SPAN系統(tǒng)計算出五年期國債期貨的保證金水平。最后對我國五年期國債期貨的保證金水平設(shè)置提出具有研究性的建議。
二、SPAN保證金系統(tǒng)
在目前金融衍生品市場中，最成熟的衡量投資組合風(fēng)險值的系統(tǒng)是由芝加哥商業(yè)交易所推出的SPAN(StandardPort-folioAnalysisofRisk)。SPAN的參數(shù)文件包含價格掃描區(qū)間、波動率掃描區(qū)間、同商品跨月價差、交割月保證金提高、期權(quán)空頭最低保證金、商品組間保證金信用抵扣這六個主要參數(shù)。我國目前的期權(quán)產(chǎn)品，只有于2015年2月9日在上海證券交易所上市的上證50ETF期權(quán)，品種單一，暫不考慮。因此在SPAN參數(shù)設(shè)置的方法中,針對于價格掃描區(qū)間和同商品跨月價差這兩個參數(shù)，分別采用VaR方法和Copula方法。VaR的計算模型分為參數(shù)、半?yún)?shù)和非參數(shù)三種方法。參數(shù)方法通常采用GARCH模型和隨機(jī)波動(SV)模型。
本文參數(shù)方法中，采用GARCH模型來計算VaR。首先計算了五年期國債期貨保證金的收益率，并對收益率進(jìn)行正態(tài)性、集群性和平穩(wěn)性進(jìn)行檢驗(yàn)。通過R軟件計算Shapiro-Wilk統(tǒng)計量，W=0.983，p=0.03,因此在95%置信水平下，拒絕原假設(shè)，即我國五年期國債期貨收益率不具有正態(tài)性，在99%置信水平下，接受原假設(shè)，該序列具有正態(tài)性。隨后畫出收益的時間序列圖，可以初步判定具有集群性。隨后檢驗(yàn)了序列的平穩(wěn)性，采用ADF單位根檢驗(yàn)來進(jìn)行判斷。從結(jié)果可以看出，序列具有平穩(wěn)性。正態(tài)性檢驗(yàn)、集群性檢驗(yàn)和平穩(wěn)性檢驗(yàn)描述了我國五年期國債期貨收益率的特征，從而也可以確定合理的保證金計算模型。
由以上統(tǒng)計檢驗(yàn)可知：在95%的置信水平下，我國五年期國債期貨收益率不服從正態(tài)分布，但是具有集群性和穩(wěn)定性，滿足使用GARCH模型計算VaR的條件。因此可以采用GARCH(1,1)計算VaR。通過R軟件，得到模型，以此分別計算不同長度樣本期得出收益率序列的預(yù)測值，得到此三個合約(TF1509、TF1512、TF1603)VaR值為0.00503、0.00487、0.00475。半?yún)?shù)方法主要包括極值理論和分位數(shù)回歸的VaR方法。
本文采用極值理論計算VaR。在R中，通過fExtremes包，計算出VaR，TF1509、TF1512、TF1603在95%置信水平下的VaR分別為0.004142087、0.003665956和0.00352764。非參數(shù)VaR方法主要分為歷史模擬法和蒙特卡洛模擬法。本文采用蒙特卡洛模擬法來計算VaR。但采用蒙特卡洛方法時，計算出的結(jié)果與前兩種方法計算的結(jié)果有很大的不同，因此舍去。
通常情況下，當(dāng)變量間的關(guān)系是線性時，可以使用相關(guān)系數(shù)來度量變量之間的相互關(guān)系。然而當(dāng)變量間的關(guān)系是非線性時，用相關(guān)系數(shù)來度量變量之間關(guān)系就是不可行的。因此利用Copula函數(shù)來解決這個問題，本文中將使用Kendall秩相關(guān)系數(shù)探究不同合約間的相關(guān)性。計算完成秩相關(guān)系數(shù)，就可以來設(shè)定同商品跨月價差頭寸費(fèi)率，具體步驟如下：1.直接計算不同月份合約中的絕對價差值;2.利用copula方法中的秩相關(guān)系數(shù)來衡量不同合約月份價差的相關(guān)性;3.采用歷史模擬法計算出實(shí)際相關(guān)的絕對價差;4.在不考慮相關(guān)性的條件下計算完全相關(guān)和實(shí)際相關(guān)的絕對價差之間的差值;5.將步驟2和步驟4的計算結(jié)果相乘，得出的結(jié)果即為所求。
三、SPAN系統(tǒng)在我國五年期國債期貨中的實(shí)證分析
(一)構(gòu)建投資組合
假定一個風(fēng)險投資者，他持有的頭寸只包括我國五年期國債期貨合約，其投資組合具體為TF1509、TF1512、TF1603三個合約，選擇此三種合約的原因?yàn)樵跐M足投資組合頭寸對沖以及風(fēng)險分散的要求下，運(yùn)用所有相關(guān)的歷史數(shù)據(jù)，方便在SPAN系統(tǒng)下的運(yùn)算，而此三種合約都已到期，可查閱到其全部的歷史價格數(shù)據(jù)，且距離現(xiàn)時間節(jié)點(diǎn)最近，故為最優(yōu)選擇。選取2015年8月3日為交易日期，則該投資者所持有的投資組合交割日期、合約代碼、當(dāng)日交易價格(萬元)分別為：2015.09.11，TF1509，97.700;2015.12.11，TF1512，99.130;2016.03.11，TF1603，99.075。(數(shù)據(jù)來源：wind數(shù)據(jù)庫)同時，假設(shè)投資者所擁有的投資組合(TF1509，TF1512，TF1603)分別為下述情況：2份多頭，1份多頭，1份多頭;1份多頭，2份空頭，1份空頭;1份空頭，1份多頭，2份多頭;2份空頭，1份空頭，1份空頭。其中，考慮多空頭的情況是為了考察同商品跨月價差抵扣等相關(guān)參數(shù)的影響，從而對比考慮商品之間互相作用前后整個投資組合風(fēng)險價值的差異。
(二)輸入?yún)?shù)
由于假定的投資組合只有國債期貨合約，因此只考慮價格掃描區(qū)間和跨月價差頭寸費(fèi)率這兩個參數(shù)值。參考CME網(wǎng)站提供給投資者的參數(shù)設(shè)置的具體數(shù)據(jù)及相關(guān)文獻(xiàn)，在95%的置信水平下，本文設(shè)置價格掃描區(qū)間為900USD/合約，約折合人民幣為5850元。因此，不同投資組合在95%的置信水平下面臨的風(fēng)險值為：投資組合1、4為23400元，投資組合2、3為0元。根據(jù)上述的步驟，用MATLAB計算得到秩相關(guān)系數(shù)，由此算得在95%置信水平下的同商品跨月價差頭寸費(fèi)：TF1603與TF1512均值為899.56元/合約，TF1603與TF1509均值為1803.27元/合約，TF1512與TF1509均值為914.11元/合約。
(三)SPAN系統(tǒng)
保證金的計算基于上述各部分的論述與計算，可以得出在95%置信水平下，基于SPAN系統(tǒng)的總風(fēng)險值。國內(nèi)收取的保證金要高于SPAN系統(tǒng)算出的保證金，而且當(dāng)組合內(nèi)存在多空頭對沖風(fēng)險時，國內(nèi)收取保證金極高。
四、結(jié)論和建議
本文使用SPAN系統(tǒng)對我國五年期國債期貨的保證金水平進(jìn)行了詳細(xì)的分析和計算，主要得出以下幾點(diǎn)結(jié)論：1.SPAN系統(tǒng)通過設(shè)置六個參數(shù)并采用動態(tài)分析方式充分模擬市場風(fēng)險從而得出了較為符合市場需求的保證金比率。2.我國五年期國債期貨現(xiàn)有的最低交易保證金為合約價值的1%，經(jīng)過SPAN系統(tǒng)測算之后發(fā)現(xiàn)該保證金比例較高。
雖然較高的保證金比例在該產(chǎn)品推出初期能起到一定的保護(hù)作用，防止市場波動過大和過度的投機(jī)行為，但是同時其也導(dǎo)致了杠桿比率過低，增加了交易成本，不利于市場資金的充分利用。3.SPAN系統(tǒng)利用動態(tài)模式來設(shè)定保證金水平，而我國目前采用的是靜態(tài)保證金水平設(shè)定法。這在一定程度上反映了我國金融衍生品交易市場的不成熟，不利于增強(qiáng)市場的流動性。
對于上述研究結(jié)果，本文給出以下建議：首先，隨著我國金融衍生品市場的不斷發(fā)展與成熟，我國應(yīng)適當(dāng)降低目前國債期貨的保證金水平以利于增強(qiáng)市場資金的流動性，從而最大化的利用資金資源，以保證整個金融衍生品市場穩(wěn)定長期的發(fā)展;其次，由于利用靜態(tài)模式設(shè)置保證金水平，不能充分反映市場的變化和風(fēng)險波動，所以我國應(yīng)盡快認(rèn)識到動態(tài)模式對于保證金設(shè)置的重要性，經(jīng)過逐步、穩(wěn)健的改革，最終實(shí)現(xiàn)SPAN系統(tǒng)在我國國債期貨市場上的廣泛運(yùn)用。
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