探究影響國債銷售因素及其負(fù)面效應(yīng)

　　國債發(fā)行不僅僅是一種彌補(bǔ)財政赤字的手段，也是籌集資金用于社會經(jīng)濟(jì)建設(shè)的一種行為，國債更是一種金融商品、信用工具和宏觀管理手段。國債的銷售變化情況較大程度上受基準(zhǔn)利率調(diào)整、市場資金松緊、理財產(chǎn)品定價及貨幣政策預(yù)期等市場因素掣肘。然而，隨著一些收益性高、流動性強(qiáng)、管理靈活的金融理財產(chǎn)品的不斷推出和投資主體風(fēng)險承受程度的提升，國債因風(fēng)險定價和收益之間的確定性面臨諸多投資主體投資偏好與銷售主體利益取向等非市場性因素的影響，阻礙了國債在理財市場尤其是農(nóng)村市場的銷售態(tài)勢。為分析影響國債銷售的非市場因素及其負(fù)面影響，本文對江西撫州市影響國債銷售的各類非市場性因素進(jìn)行了調(diào)研分析與全面界定，以期最大程度地降低國債資金籌集主體的發(fā)行頻率和成本，提升國債發(fā)行資金使用效率。

　　一、國債銷售的基本情況

　　1.國債銷售規(guī)?？焖贁U(kuò)大

　　2005年，撫州市國債銷售額僅為565.80萬元，人均購買國債1.53元，占當(dāng)年城鎮(zhèn)居民人均可支配收入比重的0.18%。近年來，隨著經(jīng)濟(jì)總量增大和財政政策導(dǎo)向順勢調(diào)整，國債發(fā)行和銷售規(guī)模均呈現(xiàn)快速擴(kuò)容的態(tài)勢。2009年，撫州市國債銷售額達(dá)到6157.60萬元，銷售量為2005年的10.88倍，人均購買國債額增長到15.79元，占2009年撫州市城鎮(zhèn)居民人均可支配收入比重的1.20%。另外，國債銷售增幅大大高于同期撫州市城鄉(xiāng)居民收入增長幅度(見圖1)，這就充分體現(xiàn)了“金邊債券”的價值，同時，也反映出國債在城鄉(xiāng)居民投資主體資產(chǎn)配置中的重要性日益凸顯。

　　2.國債銷售率低位徘徊

　　由于國債發(fā)行規(guī)模的擴(kuò)大，導(dǎo)致國債銷售主體下達(dá)給分支機(jī)構(gòu)的銷售計劃也逐年增加。但是，從撫州市各銷售主體近兩年來的銷售率分析(見表1)，各類國債銷售率均低于40%，且銷售率隨著國債持有年限的增長而降低。因國債銷售率低位徘徊，導(dǎo)致銷售主體被動用大量自有資金墊付所持有的國債，銷售主體被動持有的國債缺乏投資渠道和政策環(huán)境，因而，直接影響了國債銷售主體對國債營銷的積極性。

　　3.國債銷售與其他理財產(chǎn)品相比呈逐年下降趨勢

　　調(diào)查反映，以基金投資和黃金投資為代表的理財產(chǎn)品在居民資產(chǎn)配置中的權(quán)重大幅上升。隨著品種多樣的保險產(chǎn)品和其他年收益率偏高的短期理財產(chǎn)品的推出，迅速改變了“金邊債券”為城鄉(xiāng)居民投資理財首選產(chǎn)品的局面，國債銷售與理財產(chǎn)品銷售相比呈明顯下降趨勢。經(jīng)統(tǒng)計，撫州市國債銷售總量從2005年的565.80萬元增長至2009年的6157.60萬元，增長lO.88倍。然而，其理財產(chǎn)品的銷售形勢則是2005年撫州市各類金融理財產(chǎn)品銷售額為1.49億元，2009年猛增至195.70億元，增長131.34倍，國債所占比重卻從2005年的3.66%下降至2010年上半年的0.25%。

　　二、國債銷售額逐年下滑的原因

　　國債銷售形勢的持續(xù)下滑固然有國債產(chǎn)品收益定價、金融市場化程度提高及投資渠道多元化等市場性因素的影響，但就作為國債銷售主體的商業(yè)銀行而言，國債銷售利益分配機(jī)制才是影響國債銷售主體銷售國債積極性的主要因素。在政策環(huán)境和市場化程度不斷成熟的條件下，唯有通過暢通國債銷售利益分配機(jī)制來緩解目前國債銷售過程中遭受非市場因素帶來的冷落現(xiàn)象，才能真正達(dá)到國債發(fā)行成本最小化和發(fā)行方式最優(yōu)化的目標(biāo)。

　　1.國債銷售總量與銷售主體手續(xù)費(fèi)收入不相匹配

　　從2009年以來的數(shù)次國債發(fā)行中，均將國債發(fā)行和兌付手續(xù)費(fèi)合二為一，兩者的手續(xù)費(fèi)確定為7%，這部分手續(xù)費(fèi)是商業(yè)銀行承擔(dān)國債銷售任務(wù)的主要推動力。在商業(yè)銀行致力于改變存貸差為主要利潤來源的背景下，商業(yè)銀行的利潤中有很大一部分是來自其中間業(yè)務(wù)收入，國債發(fā)行、兌付手續(xù)費(fèi)也是商業(yè)銀行獲取中間利潤的重要途徑之一。但是，國債銷售利益分配機(jī)制設(shè)計并未對商業(yè)銀行擴(kuò)大國債銷售總量帶來積極推動作用，反而出現(xiàn)了國債銷售總量與銀行實際收益成反比的不利局面。

　　從撫州市各家商業(yè)銀行2009年一2010年上半年國債銷售的情況分析(見圖2)，工商銀行、郵政儲蓄銀行、中國銀行、建設(shè)銀行及農(nóng)業(yè)銀行2009年以來分別銷售國債3797.00萬元、1451.34萬元、1340.00萬元、776萬元及600萬元，在各家商業(yè)銀行除去銷售宣傳、紙張、人工等費(fèi)用后，上述5家國債承銷機(jī)構(gòu)每銷售1萬元國債得到的收益分別為67.26元、62.2元、65.76元、65.66元和66.87元。不難看出，圖表上并沒反映銷售總額越多收益越高的態(tài)勢，究其原因在于各家商業(yè)銀行銷售環(huán)境、系統(tǒng)改造、網(wǎng)點布局、人員培訓(xùn)、銷售對象等條件不同，導(dǎo)致國債銷售成本客觀上存在較大差異，但財政部則是將各類國債銷售主體的手續(xù)費(fèi)統(tǒng)一核定為7%，這樣勢必會動搖國債銷售主體的銷售積極性和主動性，從而對下一輪國債銷售帶來更大的負(fù)面影響。

　　2.國債銷售與個人酬金間未形成有效激勵機(jī)制

　　撫州市現(xiàn)有的5家國債承銷機(jī)構(gòu)對國債銷售采取的是差異化管理措施，工商銀行、郵政儲蓄銀行和中國銀行采取地市分行額度管理形式，對于未完成營銷任務(wù)的國債銷售機(jī)構(gòu)，其未銷售部分由各地市分行以自有資金出資承銷。建設(shè)銀行和農(nóng)業(yè)銀行則實行省分行統(tǒng)一管理銷售額度，地市分行不承擔(dān)具體國債營銷任務(wù)，對于未銷售的部分國債由省分行統(tǒng)一出資承銷。上述兩種管理措施直接導(dǎo)致營銷人員的國債銷售收入差異明顯。如采取地市分行承銷模式的工商銀行、郵政儲蓄銀行和中國銀行每銷售1萬元國債，營銷人員分別可獲得營銷收益為8.25元、6.22元和3.81元，而這3家承銷機(jī)構(gòu)國債銷售額與個人酬金完全呈現(xiàn)出逆向態(tài)勢。采取省分行統(tǒng)一承銷模式的建設(shè)銀行和農(nóng)業(yè)銀行不給營銷人員支付個人營銷酬金，這也是2家承銷機(jī)構(gòu)國債銷售量排名靠后的重要因素之一。國債銷售激勵機(jī)制未有效與個人酬金掛鉤，使?fàn)I銷人員對國債營銷不積極，這在很大程度上也會直接影響后續(xù)國債的銷售，因而，固化了國債銷售額與個人酬金的反比趨勢，增加了影響國債發(fā)行的非市場性因素。

　　3.國債與其他理財產(chǎn)品的營銷收益存在較大差異

　　在以往情況下，商業(yè)銀行的營銷人員往往是國債銷售的主力軍，因為大多數(shù)百姓對國債投資有一定的認(rèn)知度，認(rèn)為投資國債安全性高、收益穩(wěn)定、可抵押或提前支取，營銷人員對國債產(chǎn)品的推薦和引導(dǎo)能對國債銷售對象產(chǎn)生較強(qiáng)的驅(qū)動效應(yīng)。而且，國債市場購買主體的年齡層次普遍偏大，對保險、基金、黃金、國債以及品種繁多的個人理財產(chǎn)品難于決策，銀行營銷人員對金融理財產(chǎn)品優(yōu)、劣勢特征的介紹，在一定程度上對投資者的決策能起到導(dǎo)向作用，在此時，支付給國債營銷人員的個人酬金則成為決定國債銷售重要的非市場性因素之一。調(diào)查發(fā)現(xiàn)，撫州市各商業(yè)銀行營銷人員銷售各類理財產(chǎn)品所獲收益差異較大(見表2)。以農(nóng)業(yè)銀行撫州市分行為例，該行營銷人員銷售1萬元理財產(chǎn)品獲得營銷收益為20.00元，代售保險產(chǎn)品的營銷收益為16.00元，吸納1萬元儲蓄所獲得的營銷收益為2.00元，而在國債銷售任務(wù)采取省行統(tǒng)一管理模式下，國債銷售任務(wù)不納入對營銷人員的績效考核范圍，營銷人員個人也得不到任何營銷收益;再以工商銀行為例，銷售人員營銷1萬元國債，可獲得營銷收益為8.25元，也是低于其他理財產(chǎn)品的營銷收益，因而，營銷收益激勵制度的設(shè)計促使高收益的金融理財產(chǎn)品對國債產(chǎn)品的“擠出效應(yīng)”。

　　三、國債發(fā)行規(guī)避非市場性因素影響的措施或建議

　　在市場經(jīng)濟(jì)體制下，投資理財產(chǎn)品的期限結(jié)構(gòu)日臻完善，品種繁多的基金、黃金、保險以及個人理財產(chǎn)品層出不窮，且投資者的投資偏好也產(chǎn)生了個性化和多樣化。長期以來信譽(yù)度高、收益穩(wěn)定、品種限期單一的國債已不能完全滿足各種投資需求，當(dāng)年的“金邊債券”其獨(dú)特的優(yōu)勢將漸漸地被新的理財產(chǎn)品所代替。為增強(qiáng)國債的吸引力，擴(kuò)大國債投資群體，建議在國債產(chǎn)品的設(shè)計和利益分配機(jī)制的制定等方面，應(yīng)摒棄指令性任務(wù)、政策性包銷和期限結(jié)構(gòu)簡單等政策導(dǎo)向，通過疏通利益分配機(jī)制、優(yōu)化產(chǎn)品設(shè)計和暢通國債投資渠道規(guī)避阻礙國債銷售的非市場性因素。

　　1.建立國債發(fā)行手續(xù)費(fèi)浮動匹配機(jī)制

　　2009年以來，面向個人投資者發(fā)行的國債主要有1年期、3年期和5年期三種。從文中表1可以看出，1年期國債最受個人投資者青睞，持有期限較長的3年和5年期國債因期限長、流動性差而銷售冷淡。但3種不同期限的國債其發(fā)行手續(xù)費(fèi)則統(tǒng)一為7%。從理論上說，財政部門發(fā)行期限較長的國債其成本相對偏低，反則國債銷售成本高而利用率低，從客觀上造成財政部門國債發(fā)行成本和頻率增加的現(xiàn)實難題。為此，建議建立國債期限和發(fā)行手續(xù)費(fèi)之間的浮動匹配機(jī)制，即5年期國債發(fā)行手續(xù)費(fèi)高于3年期和1年期國債發(fā)行手續(xù)費(fèi)，通過調(diào)整不同期限國債的發(fā)行手續(xù)費(fèi)來推動中、長期國債的發(fā)行，從而提高營銷人員對中長期國債營銷的主動性和積極性，確保國債發(fā)行市場的健康發(fā)展。

　　2.優(yōu)化國債結(jié)構(gòu)，豐富國債品種

　　國債期限種類的設(shè)計應(yīng)盡可能滿足不同喜好投資者的需求，采取長、中、短期相互結(jié)合的國債發(fā)行比例進(jìn)行靈活調(diào)整，針對當(dāng)前市場的需求，可適當(dāng)擴(kuò)大短期國債的發(fā)行比例，如發(fā)行3個月、6個月、9個月等多種期限的國債種類。同時，要及時了解百姓投資理財?shù)奶攸c，適時調(diào)整國債發(fā)行頻率，如根據(jù)每年第一期國債銷售火爆的特點，可在每年的一季度加快國債發(fā)行頻率，到下半年的9、10月可適當(dāng)放緩發(fā)行頻率，從而達(dá)到降低國債發(fā)行成本和發(fā)行頻率的目的。進(jìn)一步豐富國債品種，財政部門需要對應(yīng)債主體的投資行為模式進(jìn)行分析，根據(jù)不同的應(yīng)債主體設(shè)計特色國債品種，例如在農(nóng)閑時發(fā)行農(nóng)村特色國債，年底分紅派息和投資回籠資金較多時發(fā)行短期賀歲國債等等，以更多地吸收社會閑散資金。同時，可將長期國債利率與國家通貨膨脹指數(shù)相結(jié)合，適當(dāng)考慮保值補(bǔ)貼，有效消除投資長期國債者的后顧之憂。

　　3.國債發(fā)行手續(xù)費(fèi)實行差異化管理 目前，國有商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行和地方商業(yè)銀行之間國債承銷比例和銷售成本存在較大差異，按照統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)支付發(fā)行手續(xù)費(fèi)勢必影響承銷比例較高的國有商業(yè)銀行的銷售積極性，在地市和縣鄉(xiāng)網(wǎng)點較多的國有商業(yè)銀行，其國債營銷成本要高于集中程度較高的其他商業(yè)銀行。因此，建議對國債承銷總量大、貢獻(xiàn)大的商業(yè)銀行實行差異化發(fā)行手續(xù)費(fèi)管理，借鑒保險公司和基金公司的營銷手段，適當(dāng)提高國債承銷總額較高機(jī)構(gòu)的手續(xù)費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)，充分調(diào)動承銷機(jī)構(gòu)和營銷人員的銷售積極性。

　　4.允許地方國庫嘗試現(xiàn)金管理操作，吸引國債持有銀行競標(biāo)國庫現(xiàn)金存款

　　國債政策性包銷制度導(dǎo)致商業(yè)銀行被動持有大量未售出國債，在現(xiàn)行政策和市場環(huán)境下，商業(yè)銀行對持有的國債缺乏投資渠道。目前，部分國有商業(yè)銀行已具備了國庫現(xiàn)金存款定價機(jī)制，如個別國有商業(yè)銀行具有SHIBOR實時利率浮動2%以內(nèi)進(jìn)行協(xié)議競標(biāo)存款的操作權(quán)限。對此，建議逐步放開地方國庫現(xiàn)金管理政策限制，允許持有一定數(shù)量國債的國有商業(yè)銀行進(jìn)行國債投資，暢通被動持有國債的投資渠道，在豐富市場投資品種的同時抵消國債承銷政策對商業(yè)銀行盈利能力和資金使用效率的影響。