關于市場與金融的3000字分析論文(2)
關于市場與金融的3000字分析論文
市場與金融的3000字論文篇三：《關于金融衍生產品市場的若干思考》
[摘要]金融衍生產品既可以用來轉移金融風險和發(fā)現價格，也可以引發(fā)金融危機。本文以本次全球金融危機為樣本，通過發(fā)展中國家利用衍生產品將資本從發(fā)達國家市場引入本國市場來保持國際收支賬目平衡，分析了衍生產品對這些國家金融系統(tǒng)的穩(wěn)定和經濟運行所發(fā)揮的積極作用以及所可能帶來的風險，列舉了與衍生產品市場有關的一些問題，提出了正確對待這些問題的態(tài)度和政策建議。
[關鍵詞]衍生產品市場;啟示
一、衍生產品的經濟作用
衍生產品市場至少可以為經濟發(fā)展帶來兩大益處：一是有助于風險轉移(riskshifting)，也可稱為風險管理(riskmanagement)或套期保值(hedging)，二是引導價格發(fā)現，即根據供求因素決定商品、資產等價格水平。
通過將傳統(tǒng)的資本工具如銀行貸款、股權、債券、外國直接投資等有關的各類風險加以分類定價，然后重新進行更有效地配置，風險轉移有助于資本流動。外幣貸款使國外投資方承擔信貸風險，使國內借貸方承擔匯率風險;固定利率貸款使國外借貸方承擔利率風險，可變利率貸款使國內借貸方承擔利率風險;長期信貸使國外借貸方承擔較大信貸風險，短期信貸使國內借貸方承擔再融資風險(又稱為流動性風險)。股權使國外投資人承擔信貸風險，以及由于匯率變動、市場股票價格變動和不確定的股息所帶來的市場風險。票據和債券使國外投資方承擔信貸風險和利率風險;硬通貨債券使國內借貸方承擔匯率風險。通過向資本市場引進衍生產品的金融創(chuàng)新可以對傳統(tǒng)的風險重新梳理安排，從而可以更好滿足這些資本工具的發(fā)行方和持有方的風險偏好。
衍生產品的另一個經濟益處是價格發(fā)現，但其重要性卻經常在公共政策中得不到體現。換句話說，價格發(fā)現對經濟的有效運行非常重要，對于保護價格的真實性是不可或缺的。美國的法律嚴禁市場欺詐和人為操縱，對于任何欺詐和操縱行為應該及早發(fā)現并予以制止。
此外，衍生產品還可以幫助那些發(fā)育不健全的商品市場和證券市場趨于健全，還可以在市場之間發(fā)揮仲裁的作用，使得價格能夠更加真實地反映市場的狀況。
二、金融衍生產品的誤用
1.衍生產品的誤用威脅著市場的整體性和有效性
(1)欺詐行為
為了保護投資人通過使用衍生產品更好地管理風險，從而使得市場產生應有的效益，必須保護衍生產品市場不被欺詐行為所害。比較而言，付現持有市場(cash-and-carrymarket)可以更好地進行自我管理。由于存在時間跨度，欺詐商往往在其行為被發(fā)現之前就逃之夭夭了。另外，時間本身對于金融產品也是有價值的，因此欺詐行為所造成的損失會更大。
(2)市場操縱
市場操縱并不僅僅是指通過買賣來哄抬物價，其目的是要達到盈利。下面總結了幾種基本的市場操縱類型。
第一種：“基于信息的市場操縱”(information-basedmanipulation)，指內部人交易或編造虛假市場報告。內部人交易案例如：安然公司高層管理人員在公司破產前將雇員的股票期權兌現，并賣掉安然證券。
第二種：“基于行為的市場操縱”(action-basedmanipulation,)，指故意采取一些措施改變商品或資產的實際價值或公認價值。例如，一個公司的經理先賣空公司股票，接著宣布某項重要契約虧損，或公司即將關閉，當他們以低價購進公司股票彌補空頭虧損后，他們就可以通過簽訂新的合約或開設新的公司來賺取更多不義之財。
第三種：“基于交易的市場操縱”(trade-basedmanipulation)，指通過出人意料地在市場集聚的大宗頭寸來經營獲利，或是在一個相關市場上扭曲價格后在另一個市場上獲利。衍生產品在其中發(fā)揮著關鍵的作用。對于后一種情況，操縱者需要先在衍生產品市場通過簽訂以遠期價格進行交割或支付的遠期或互換合約來購進大宗多頭。
(3)攪亂市場
某些投資人有時會濫用衍生產品，目的是通過操縱會計規(guī)則和財務報表要求，逃避審慎市場監(jiān)管如：市場對金融機構資產負債表有關的外匯風險的監(jiān)管，或是企圖偷逃稅款。
審慎監(jiān)管可以制止、限定或阻止部分上述行為。例如，商業(yè)銀行可能被禁止在其資產負債表上持有股票;借給某一公司的銀行貸款不能超過其資產或資本的一定比例;為了限制銀行過度參與，某些投資項目可能被制定更高的資本要求。
國際貨幣基金組織、世界銀行和經合組織(OECD)都已認識到衍生產品在規(guī)避審慎監(jiān)管中的應用。此外，如果一個國家的稅制不能及時升級更新，則可能會受到衍生產品市場的威脅。
4.歪曲信息
有關利用衍生產品歪曲信息的行為，主要牽扯到三個方面的內容，即有關公司收入和資產負債表方面的財務報告，國際收支或“官方統(tǒng)計”，以及貨幣貶值的誤導信息。
可以利用衍生產品歪曲公司收入和資產負債表，可以通過偽造收入歪曲公司的盈利，還可以通過遠期和互換預付來掩蓋債務。通過衍生產品，資產負債表外風險使得資產負債表顯示的風險狀況變得面目皆非。
會計規(guī)則被用于計算盈利和虧損，標明資產和負債，確定稅負和資本需求。根據美國的一份商業(yè)調查，有42%的公司利用衍生產品改動公司的收入日期。又如，由美國政府資助的聯(lián)邦全國房貸協(xié)會(FannieMae)和聯(lián)邦住房抵押貸款公司(FreddieMac)據稱是世界上兩個最大的套期保值公司，他們承認，在公司的財務報告中，隱瞞了幾十億美元的衍生產品頭寸。安然公司的轟然倒塌顯示，該公司大肆利用衍生產品編造收支報告，隱瞞債務，以及操縱市場價格。
風險敞口與資產負債表的脫節(jié)也表現在一個國家的國際收支平衡賬目和財政賬目上。一個國家市場風險的實際敞口應該反映在其國際收支平衡資本項目報告中的外國資產和債務的償還日和貨幣面值上。現在，不管這些數字準確與否用處都不大，因為與衍生產品有關的貨幣風險可以根據資本或外國投資頭寸隨意增減得出。
資產和債務的貨幣面值比如外國貸款可以通過外匯衍生產品加以變換。利率互換可以改變資產和債務的利率風險。通過出售期權可以將長期貸款改為短期貸款。即使是資本方式或投資工具也可以通過衍生產品加以轉換。通過總收益互換可以將短期美元貸款(負債)變?yōu)樽C券投資。與衍生產品有關的保證金補交通知或抵押品通知也可引發(fā)大量的外匯流動，而這種情況在一個國家的國際收支平衡賬目中的外債和外國證券總額項目內根本不會顯示，結果就使國際收支賬目不能再發(fā)揮作為衡量國家金融風險工具的功能。
2.衍生產品的誤用會導致混亂和危機
(1)杠桿作用
衍生產品的主要特點之一就是：既可以為套期保值商也可以為投機商提供杠桿作用。杠桿作用在這里指的是價格風險的規(guī)模系數，其大小等于原生資產或商品的名義價值或數量除以簽約時所必需的初期費用。
無論套期保值商和投機商做的是外匯遠期、互換還是期權，衍生產品的杠桿作用已降低了他們購進頭寸的資本成本(即所承擔的風險)，因此增加了保證金的潛在收益。衍生產品除了可以發(fā)揮杠桿作用外，有時還可以大大降低價格風險的承擔成本，其原因在于交易成本的下降和流動性的提高。上述特點有助于交易商的既定資本金額承受更大的風險，而衍生產品在風險承擔上的廣泛應用，使得金融系統(tǒng)中既定資本金額所能承擔的總體價格風險敞口水平大大提高。
(2)缺乏流動性
缺乏流動性和缺乏市場交易活力給金融市場帶來了不利影響。這意味著參與者不能調整其頭寸，還意味著其它相關金融交易缺乏基準價格或參考價格。對衍生產品市場而言，流動性是至關重要的。在證券市場上，雖然流動性影響了投資人對頭寸的調整和對市場價格的了解，會造成一些麻煩，但它不會讓投資人承受新的風險。在衍生產品市場，交易是風險管理政策一個重要組成部分，因為套期保值商和投機商在市場上進行定期交易，以便對其投資戰(zhàn)略進行動態(tài)管理。如果交易中止，將可能妨礙他們在證券市場和其它資產市場上去結轉頭寸或是沖消其它頭寸。這可能使得投資商承擔一些他們不愿意承擔的風險。
(3)危機加速器
當貨幣貶值或證券價格急劇下跌時，衍生產品諸如外匯期貨和遠期以及總收益互換就會加速危機的進程并加劇危機的影響。
新興市場金融機構的衍生產品交易通常會牽扯到嚴格的抵押品或保證金要求。交易所衍生產品交易需要交納預付金和原始保證金之后才能簽約，而場外衍生產品交易有時不需原始抵押(只有當損失的頭寸超過臨界點數才需提供抵押品)。
(4)傳染蔓延渠道
一個經濟體如果存在大量的衍生產品交易，那么在經濟不景氣時，就很可能會加劇訂約方信用風險的擴散。在發(fā)生經濟危機時，這些信用風險就會成為訂約方的實際逾期債務。世界著名投資人沃倫•巴菲特(WarrenBuffett)將此稱為“骨牌效應風險”(“daisychainrisk”)，將衍生產品稱為“大規(guī)模毀滅性金融武器”。
給我們的啟示是，即使衍生產品被用于減少市場風險敞口，它們也可能會導致信用風險的增加。例如，一家發(fā)放可變利率貸款的銀行，作為收到可變利率的一方，它可能會決定通過簽訂利率互換合約來減少短期利率變動的風險，從而減少收入變動的風險。如果短期利率上揚，銀行互換頭寸的公平市場價值就會增加，同時就會提高銀行所承擔的總信用風險，使其超過已經進行套期保值的貸款的信用風險。
三、政策啟示和結論
下面的政策建議是一套審慎金融市場監(jiān)管規(guī)則，旨在解決在第三部分所列舉的那些問題和潛在陷阱。設計這些規(guī)則是為了提高衍生產品市場透明度和有效性，減少混亂和扭曲。這些政策鼓勵使用衍生產品來管理風險，而不鼓勵利用衍生產品來進行非生產性的利潤追求。
這些審慎監(jiān)管建議分為三類。第一類是有關注冊和呈報要求方面的規(guī)定，旨在提高市場透明度和價格效率。呈報要求可以使政府和市場監(jiān)管機構如交易所能更好地發(fā)現并制止欺詐和操縱行為。注冊要求在預防欺詐上特別有效。
第二類審慎監(jiān)管措施包括資本和抵押品要求。資本要求有兩項功能，一個是對市場變化提供緩沖作用，一個是對市場追逐高回報投資戰(zhàn)略所導致的高風險起調節(jié)作用。抵押品要求的作用基本類似，雖然抵押品規(guī)定主要適用于交易而不是機構。為此，對于無需遵守資本規(guī)定的非金融公司和公共實體來說，他們需要遵守衍生產品交易方面的抵押品要求。
這一點十分關鍵，因為目前管理抵押品的市場經驗不足。許多公司在做衍生產品交易時沒有抵押品，這種做法稱為基于資本的交易，或者是提供抵押品之前的高風險交易。另外一個危險的做法是使用非流動性資產作為抵押品。如果訂約方的信用評級急劇下降(特別是降至投資級以下)，這時就會出現另一類問題，即要求訂約方具有“超額保證金”(super-margined)。這種交易要求衍生產品訂約方在公司面臨資本不足的問題時提供大量的追加抵押品，也就是說需要大量的補充資本(freshcapital)。這種市場行為會成為危機加速器。
第三類審慎監(jiān)管規(guī)則為有序市場準則。有關準則方面的措施已在世界各地的衍生產品市場和證券市場上進行過多次試驗，施旨在提高市場的流動性和效率，并盡量減少市場混亂。
雖然下述金融政策建議是為發(fā)展中國家所制定的，但并不意味著特別適用于衍生產品濫用這種狀況。相反，需要強調的事實是：這些措施難以解決衍生品濫用問題。我們不但要將這些審慎監(jiān)管規(guī)則應用于發(fā)達國家成熟的金融市場，還應該將其應用于發(fā)展中國家。這并不是在推薦一劑強求一致或是包治百病的良方，而僅僅是承認衍生產品市場對所有金融系統(tǒng)都有著類似的干系。
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