中國(guó)股票市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)研究論文

　　股票市場(chǎng)的前身起源于1602年，荷蘭人在阿姆斯特河大橋上進(jìn)行荷屬東印度公司股票的買(mǎi)賣(mài)，而正規(guī)的股票市場(chǎng)最早出現(xiàn)在美國(guó)。然而我們?cè)撊绾螌?xiě)有關(guān)中國(guó)股票市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的論文呢?下面是學(xué)習(xí)啦小編給大家推薦的中國(guó)股票市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)研究論文，希望大家喜歡!

　　中國(guó)股票市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)研究論文篇一

　　《中國(guó)股票市場(chǎng)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)分析》

　　[摘 要] 論文首先介紹了股票市場(chǎng)流動(dòng)性的含義及如何描述股票市場(chǎng)的流動(dòng)性相關(guān)指標(biāo)與方法，然后介紹了中國(guó)股票市場(chǎng)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，最后闡述了股票市場(chǎng)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的影響因素。

　　[關(guān)鍵詞] 股票市場(chǎng);流動(dòng)性;風(fēng)險(xiǎn)

　　[中圖分類(lèi)號(hào)] F830.91 [文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼] A [文章編號(hào)] 1673 - 0194(2015)05- 0200- 04

　　1 股票市場(chǎng)流動(dòng)性的含義

　　股票市場(chǎng)是已經(jīng)發(fā)行的股票轉(zhuǎn)讓、買(mǎi)賣(mài)和流通的場(chǎng)所，包括交易所市場(chǎng)和場(chǎng)外交易市場(chǎng)兩大類(lèi)別，由于它是建立在發(fā)行市場(chǎng)基礎(chǔ)上的，因此又稱(chēng)作二級(jí)市場(chǎng)。股票市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)和交易活動(dòng)比發(fā)行市場(chǎng)(一級(jí)市場(chǎng))更為復(fù)雜，其作用和影響力也更大。股票市場(chǎng)的前身起源于1602年，荷蘭人在阿姆斯特河大橋上進(jìn)行荷屬東印度公司股票的買(mǎi)賣(mài)，而正規(guī)的股票市場(chǎng)最早出現(xiàn)在美國(guó)。股票市場(chǎng)是投機(jī)者和投資者雙雙活躍的地方，是一個(gè)國(guó)家或地區(qū)經(jīng)濟(jì)和金融活動(dòng)的寒暑表，股票市場(chǎng)的不良現(xiàn)象，例如無(wú)貨沽空等，可以導(dǎo)致股災(zāi)等各種危害的產(chǎn)生。股票市場(chǎng)唯一不變的就是――時(shí)時(shí)刻刻都是變化的。中國(guó)有上海證券交易所(上交所)和深圳證券交易所(深交所)兩個(gè)交易市場(chǎng)。

　　流動(dòng)性是股票市場(chǎng)的重要屬性，是由于某種原因交易者購(gòu)買(mǎi)或出售股票的意愿的程度。當(dāng)市場(chǎng)參與者對(duì)金融產(chǎn)品進(jìn)行估價(jià)和管理其投資組合，或者證券監(jiān)管部門(mén)執(zhí)行其相關(guān)政策時(shí)，市場(chǎng)流動(dòng)性通常被假設(shè)充分地存在。然而不幸的是，由于股票市場(chǎng)流動(dòng)性脆弱的本質(zhì)卻常常以劇變的形態(tài)展現(xiàn)在人們面前，例如在1987年10月，席卷全球的股災(zāi)以及后來(lái)的亞洲和俄羅斯的金融危機(jī)中，流動(dòng)性在世界上許多國(guó)家和地區(qū)的金融市場(chǎng)上突然消失，給整個(gè)金融體系乃至全球經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)運(yùn)行帶來(lái)了嚴(yán)重的負(fù)面影響。

　　1.1 股票市場(chǎng)流動(dòng)性的描述指標(biāo)

　　(1)股票市場(chǎng)交易的深度。即在當(dāng)前股票價(jià)格不變的情況下，股票市場(chǎng)能夠完成的成交數(shù)量。如果股票市場(chǎng)規(guī)模較小，則一定規(guī)模的交易將引起股票價(jià)格大幅度的變化，這也說(shuō)明該股票市場(chǎng)的流動(dòng)性差。具有“深度”的股票市場(chǎng)便于大筆交易順利執(zhí)行，而不會(huì)導(dǎo)致股票價(jià)格的大幅波動(dòng)，原因在于賣(mài)出和買(mǎi)入雙方資金量匹配，不會(huì)在有大額賣(mài)出時(shí)，買(mǎi)入量不足，導(dǎo)致價(jià)格大幅下跌，或在大額買(mǎi)入時(shí)，無(wú)相應(yīng)賣(mài)出導(dǎo)致價(jià)格抬升。通常那些流動(dòng)性較強(qiáng)的大盤(pán)股的市場(chǎng)深度最好，大資金可以自由進(jìn)出。

　　(2)股票市場(chǎng)交易的廣度。股票市場(chǎng)廣度是指一種技術(shù)分析方法，通過(guò)分析上漲股票數(shù)量與下跌股票數(shù)量的差額來(lái)判斷未來(lái)市場(chǎng)走勢(shì)。當(dāng)市場(chǎng)廣度為正時(shí)，表明上漲股票數(shù)量大于下跌股票數(shù)量，市場(chǎng)處于多頭環(huán)境;當(dāng)市場(chǎng)廣度為負(fù)時(shí)，表明下跌股票數(shù)量多于上漲股票數(shù)量，市場(chǎng)處于空頭環(huán)境。通過(guò)分析市場(chǎng)廣度，可以消除指數(shù)由少數(shù)幾只大盤(pán)股漲跌影響而出現(xiàn)波動(dòng)的假象，更能全面反映整個(gè)市場(chǎng)參與者的空頭或多頭狀態(tài)。技術(shù)分析人員一般會(huì)用創(chuàng)出N周新高的股票數(shù)量與創(chuàng)出N周新低的股票數(shù)量進(jìn)行對(duì)比，來(lái)判斷空頭或多頭市場(chǎng)持續(xù)的時(shí)間。

　　(3)股票市場(chǎng)交易的寬度。交易寬度指交易價(jià)格偏離市場(chǎng)有效價(jià)格的程度，在任何一個(gè)市場(chǎng)上，如果投資者不考慮資產(chǎn)成本的話，交易一般都能夠迅速地執(zhí)行。因此，流動(dòng)性在交易的同時(shí)，還必須在成本盡可能小的情況下獲得，或者說(shuō)在特定的時(shí)間內(nèi)，如果某資產(chǎn)交易買(mǎi)方的溢價(jià)很小或賣(mài)方的折價(jià)很小，則該市場(chǎng)具有流動(dòng)性。這是從市場(chǎng)的價(jià)格層面來(lái)考慮流動(dòng)性中的交易成本因素。

　　(4)股票市場(chǎng)交易的即時(shí)性。是指股票市場(chǎng)交易在時(shí)間上是否能夠立即執(zhí)行，證券市場(chǎng)既然是市場(chǎng)，其流動(dòng)性的高低必然首先表現(xiàn)為證券交易能否迅速地、無(wú)阻礙地進(jìn)行。因此如果股票能迅速進(jìn)行交易的市場(chǎng)是流動(dòng)性高的市場(chǎng)，否則其流動(dòng)性較低，交易的即時(shí)性越強(qiáng)，市場(chǎng)的流動(dòng)性越高。從這一層面衡量，流動(dòng)性意味著一旦投資者有買(mǎi)賣(mài)的愿望，通?？偸强梢粤⒓吹玫綕M(mǎn)足。

　　(5)股票市場(chǎng)交易的彈性。即由于一定數(shù)量的交易導(dǎo)致價(jià)格偏離均衡水平后再恢復(fù)均衡價(jià)格的速度，在一個(gè)以彈性衡量的高流動(dòng)性的市場(chǎng)，價(jià)格將立刻返回到有效水平。或者說(shuō)，當(dāng)由于某一突發(fā)的訂單不平衡導(dǎo)致價(jià)格發(fā)生變化后，新的訂單立即大量進(jìn)入，則市場(chǎng)具有彈性;當(dāng)訂單流量對(duì)價(jià)格變化的調(diào)整緩慢，則市場(chǎng)缺乏彈性。

　　1.2 股票市場(chǎng)流動(dòng)性的衡量方法

　　股票市場(chǎng)流動(dòng)性的幾個(gè)基本要素之間存在相互沖突，對(duì)流動(dòng)性的衡量有大量的研究，但尚沒(méi)有統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)，因此難以找到一個(gè)“無(wú)異議的、可操作的流動(dòng)性定義”?？梢罁?jù)上述的基本要素，將各種流動(dòng)性的衡量方法大致分為如下類(lèi)型：

　　1.2.1 價(jià)格法

　　基于價(jià)格的流動(dòng)性衡量方法，是從流動(dòng)性的市場(chǎng)寬度演變而來(lái)的，最主要的價(jià)格指標(biāo)是價(jià)差衡量指標(biāo)、價(jià)格改善指標(biāo)和價(jià)格自相關(guān)模型。其中最常用的價(jià)差指標(biāo)是買(mǎi)賣(mài)價(jià)差，在實(shí)行報(bào)價(jià)驅(qū)動(dòng)機(jī)制的股票市場(chǎng)上，作為流動(dòng)性提供者的市場(chǎng)需要分別向買(mǎi)賣(mài)雙方報(bào)出賣(mài)出價(jià)和買(mǎi)入價(jià)，買(mǎi)賣(mài)價(jià)差是指為市場(chǎng)提供即時(shí)交易服務(wù)的補(bǔ)償。衡量買(mǎi)賣(mài)價(jià)差有兩種方法：①絕對(duì)買(mǎi)賣(mài)價(jià)差，即買(mǎi)賣(mài)價(jià)差的絕對(duì)值(等于賣(mài)出報(bào)價(jià)減去買(mǎi)進(jìn)報(bào)價(jià));②相對(duì)買(mǎi)賣(mài)價(jià)差，即用絕對(duì)買(mǎi)賣(mài)價(jià)差除以最佳買(mǎi)賣(mài)價(jià)格的平均值，所得到的百分比買(mǎi)賣(mài)價(jià)差。以買(mǎi)賣(mài)價(jià)差衡量流動(dòng)性程度最大的優(yōu)點(diǎn)在于，買(mǎi)賣(mài)價(jià)差可以直接衡量立即交易成本。價(jià)差越大，說(shuō)明立即交易成本越大，市場(chǎng)流動(dòng)性越低;價(jià)差越小，說(shuō)明立即交易成本越小。買(mǎi)賣(mài)價(jià)差實(shí)際上是衡量交易成本的直接指標(biāo)，而不是流動(dòng)性，以買(mǎi)賣(mài)價(jià)差衡量流動(dòng)性存在一些不足，只有在做市商同時(shí)完成一買(mǎi)一賣(mài)，且買(mǎi)價(jià)為買(mǎi)進(jìn)報(bào)價(jià)，賣(mài)價(jià)為賣(mài)出報(bào)價(jià)時(shí)，才能以報(bào)價(jià)價(jià)差衡量交易成本，但實(shí)際上買(mǎi)賣(mài)往往不是同時(shí)發(fā)生，而且買(mǎi)賣(mài)價(jià)差不能說(shuō)明在買(mǎi)賣(mài)價(jià)差以外和價(jià)差以?xún)?nèi)成交的交易。例如，大額交易以及可協(xié)商定價(jià)的交易，其交易價(jià)格往往與做市商的買(mǎi)賣(mài)報(bào)價(jià)不一致。再者買(mǎi)賣(mài)價(jià)差對(duì)交易規(guī)模不敏感，忽略了交易量對(duì)價(jià)格的影響，不能反映在價(jià)格不受干擾的情況下，市場(chǎng)機(jī)制吸收每一單位成交量的能力。此外還包括有效價(jià)差、實(shí)現(xiàn)的價(jià)差、定位價(jià)差等價(jià)差衡量指標(biāo)，以及價(jià)格改善指標(biāo)和價(jià)格自相關(guān)模型。這些指標(biāo)大都基于價(jià)格變動(dòng)這個(gè)交易成本來(lái)衡量，考慮的角度忽略了交易量、交易速度等因素的影響。

　　1.2.2 交易量法

　　基于交易量的流動(dòng)性衡量也是一種重要方法，其中最常用的是換手率，它是一個(gè)從成交量角度直接衡量流動(dòng)性的指標(biāo)。換手率的公式有兩種：①以交易量(股數(shù))除以總流通股數(shù)，這種方法使用比較普遍;②交易金額除以流通的市值。換手率不但測(cè)量了一定時(shí)間內(nèi)證券市場(chǎng)上實(shí)際交易的股票數(shù)量，或價(jià)值相對(duì)于市場(chǎng)上可交易的股票數(shù)量及價(jià)值的大小，而且換手率的倒數(shù)也被用作衡量證券持有時(shí)間的指標(biāo)。因此，高的換手率表明股票在市場(chǎng)交易的次數(shù)相對(duì)較多，交易頻率較高，完成一次交易的時(shí)間相對(duì)較短。換手率指標(biāo)考慮了流通股本的大小，但沒(méi)有考慮價(jià)格變化的影響，因?yàn)樵谕葥Q手率的情況下，價(jià)格變化越小，則流動(dòng)性越小。換方之，換手率僅代表市場(chǎng)交易的頻率次數(shù)。如果買(mǎi)賣(mài)雙方不斷地進(jìn)行股票虛假交易，造成需求旺盛的假象，其交易代表的信息含量卻很少，這就不能表示市場(chǎng)的流動(dòng)性強(qiáng)。

　　此外衡量流動(dòng)性的還有市場(chǎng)深度、成交率等衡量指標(biāo)，但基于交易量的流動(dòng)性指標(biāo)的主要缺點(diǎn)有兩個(gè)方面：①忽略了價(jià)格變化的影響，而價(jià)格變化往往是衡量流動(dòng)性的主要因素;②交易量大小與波動(dòng)性有關(guān)，而后者又將妨礙市場(chǎng)的流動(dòng)性。

　　1.2.3 量?jī)r(jià)結(jié)合法

　　為了克服買(mǎi)賣(mài)價(jià)差和單純交易量方法衡量流動(dòng)性的不足，一些學(xué)者發(fā)展了幾個(gè)結(jié)合價(jià)格和交易量的衡量流動(dòng)性的指標(biāo)，如價(jià)格沖擊模型和流動(dòng)性比率法。其中流動(dòng)性比率衡量交易量和價(jià)格變化的關(guān)系，其基本原理是，若少量的交易引起的價(jià)格變化較大，則市場(chǎng)流動(dòng)較差;若大量的交易引起的價(jià)格變化較小，則是市場(chǎng)流動(dòng)性較高。常用的指標(biāo)有：①Amivest流動(dòng)性比率，是指使價(jià)格變化一個(gè)百分點(diǎn)時(shí)需要多少交易量，但該指標(biāo)沒(méi)有考慮公司流動(dòng)股本數(shù)量，可能會(huì)出現(xiàn)流通股本越多的股票流動(dòng)性越高的情形;②Martin流動(dòng)性比率，Martin指數(shù)假定在交易時(shí)間內(nèi)價(jià)格變化是平穩(wěn)分布的，因此可用每日價(jià)格變化幅度與每日交易量之比衡量流動(dòng)性，Martin指數(shù)以?xún)r(jià)格波動(dòng)的平方來(lái)代表價(jià)格變化，克服了價(jià)格變化正負(fù)抵消的缺陷。但是，Martin指數(shù)在使用中不但會(huì)碰到與Amivest流動(dòng)性比率相類(lèi)似的問(wèn)題，而且Martin指數(shù)會(huì)隨著每日交易情況而變化，比較容易受個(gè)別極端的價(jià)格變化的影響;③還有Hui-Heubel流動(dòng)性比率、Amihud流動(dòng)性比率等。

　　盡管基于交易量的流動(dòng)性比率指標(biāo)克服了買(mǎi)賣(mài)價(jià)差的缺陷，但仍然不是最理想的指標(biāo)。與買(mǎi)賣(mài)價(jià)差一樣，基于交易量的流動(dòng)性比率也沒(méi)有區(qū)分臨時(shí)性的價(jià)格變化，及由于市場(chǎng)狀況等發(fā)生變化導(dǎo)致的長(zhǎng)期價(jià)格變化，也沒(méi)有區(qū)分新信息到達(dá)后對(duì)市場(chǎng)價(jià)格變化的影響?；诮灰琢康牧鲃?dòng)性比率提供了過(guò)去的價(jià)格變化與交易量的關(guān)系的信息，但不能說(shuō)明當(dāng)大于平均規(guī)模的訂單突然出現(xiàn)時(shí)對(duì)價(jià)格的影響。流動(dòng)性比率指標(biāo)無(wú)法衡量交易對(duì)價(jià)格的即時(shí)沖擊，更無(wú)法區(qū)分交易對(duì)價(jià)格沖擊是單期、還是多期的。流動(dòng)性比率沒(méi)有去除非交易因素對(duì)價(jià)格變化造成的影響，如最小價(jià)格升降檔位、買(mǎi)賣(mài)報(bào)價(jià)差、套利或賣(mài)空價(jià)格限制、新信息到達(dá)等的影響。

　　1.2.4 時(shí)間法

　　流動(dòng)性的一個(gè)重要概念就是交易的即時(shí)性，交易執(zhí)行時(shí)間也是衡量流動(dòng)性的一個(gè)重要方法。時(shí)間法最主要的指標(biāo)有兩個(gè)：①執(zhí)行時(shí)間，即從訂單到達(dá)到訂單得到執(zhí)行的時(shí)間間隔;②交易頻率，即在一個(gè)特定時(shí)間內(nèi)的交易次數(shù)。時(shí)間法的優(yōu)點(diǎn)是衡量方法簡(jiǎn)便，缺點(diǎn)主要是限價(jià)訂單的執(zhí)行時(shí)間與其價(jià)格密切相關(guān)、交易頻率與市場(chǎng)波動(dòng)性有關(guān)、沒(méi)有考慮價(jià)格變化的影響。

　　基于時(shí)間的第二個(gè)指標(biāo)是彈性指標(biāo)，即從價(jià)格發(fā)生變化到恢復(fù)均衡價(jià)格所需的時(shí)間，彈性是由交易引起的價(jià)格波動(dòng)消失的速度。關(guān)于市場(chǎng)彈性還沒(méi)有一個(gè)統(tǒng)一的指標(biāo)，一種測(cè)量方法是用當(dāng)前最佳賣(mài)(買(mǎi))價(jià)與下一個(gè)最佳賣(mài)(買(mǎi))價(jià)之間的差額，另一種方法是以相鄰兩次訂單的價(jià)差來(lái)估計(jì)彈性。在假定股票的基本價(jià)值不變的情況下，價(jià)格將會(huì)隨機(jī)地圍繞基本價(jià)值波動(dòng)，市場(chǎng)彈性越好，則價(jià)格偏離價(jià)值以后返回的速度越快。相應(yīng)地，兩次相鄰訂單的價(jià)差越小，則價(jià)格返回真實(shí)價(jià)值所需要的時(shí)間就越短，市場(chǎng)彈性就越好。彈性指標(biāo)考慮了價(jià)格變化的影響，但也有3個(gè)主要的不足：①選擇均衡價(jià)格帶有很大的隨意性;②沒(méi)有考慮新到達(dá)的信息對(duì)價(jià)格變化的影響，因此不能區(qū)分價(jià)格變化是由于新信息的影響，還是由于交易的影響;③與市場(chǎng)波動(dòng)有關(guān)。

　　基于時(shí)間法的第三個(gè)指標(biāo)是交易的頻率，交易頻率就是在單位時(shí)間內(nèi)的交易次數(shù)，它反映了交易的頻繁程度。實(shí)際上，交易的等待時(shí)間和交易的頻率是兩個(gè)聯(lián)系密切的指標(biāo)，因?yàn)楫?dāng)委托價(jià)格下交易的頻率越高意味著交易就越頻繁，交易的等待時(shí)間也就會(huì)越短。但是在利用交易的頻率這一指標(biāo)時(shí)，必須在不考慮交易數(shù)量的前提下，一般來(lái)說(shuō)，市場(chǎng)的波動(dòng)性越大，價(jià)格的變動(dòng)就越大，交易的頻率也會(huì)相應(yīng)越大。另外，委托的價(jià)格也是決定交易頻率的重要因素，因?yàn)楣善眱r(jià)格是決定投資者選擇的最直接動(dòng)機(jī)。

　　時(shí)間法衡量流動(dòng)性的局限在于對(duì)交易的等待時(shí)間指標(biāo)，它受委托價(jià)格影響很大，對(duì)于交易頻率指標(biāo)，它受到市場(chǎng)波動(dòng)很大的影響，而且兩個(gè)指標(biāo)都沒(méi)有考慮價(jià)格變化的影響。對(duì)于彈性指標(biāo)來(lái)說(shuō)，我們并不能準(zhǔn)確地判斷均衡價(jià)格的具體位置，而且沒(méi)有考慮到新的信息對(duì)價(jià)格的沖擊，另外市場(chǎng)波動(dòng)性也會(huì)對(duì)彈性有較大的影響。這些都削弱了我們對(duì)流動(dòng)性指標(biāo)準(zhǔn)確的度量。

　　2 股票市場(chǎng)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)分析

　　所謂風(fēng)險(xiǎn)是指未來(lái)結(jié)果的不確定性或波動(dòng)性，如未來(lái)收益、資產(chǎn)或債務(wù)價(jià)值的波動(dòng)性或不確定性。股票風(fēng)險(xiǎn)是指上市公司未來(lái)收益的不確定性或波動(dòng)性，它直接與股票市場(chǎng)的波動(dòng)性相關(guān)。一般而言，收益的不確定性包括盈利的不確定性和損失的不確定性?xún)煞N情形，而現(xiàn)實(shí)中人們更關(guān)注的是損失的不確定性。流動(dòng)性可以定義為，投資者在對(duì)價(jià)格影響很小的前提下在股票市場(chǎng)內(nèi)迅速進(jìn)行大規(guī)模交易的能力。但股票市場(chǎng)并不是必須流動(dòng)的，也就是說(shuō)投資者在買(mǎi)賣(mài)股票時(shí)，有可能面臨由于市場(chǎng)缺少流動(dòng)性而導(dǎo)致的交易困難和交易成本的上升，甚至面臨無(wú)法交易的境地。投資者面臨上述情況的可能性即流動(dòng)性的不確定性，稱(chēng)為流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。高度發(fā)達(dá)的現(xiàn)代資本市場(chǎng)，使投資者基本上擺脫了無(wú)法交易的困境(只要投資者愿意付出足夠的交易成本)，所以流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)主要指投資者因?yàn)槭袌?chǎng)缺乏流動(dòng)性導(dǎo)致的交易成本上升和交易困難，亦可以采用術(shù)語(yǔ)非流動(dòng)性來(lái)替代，即無(wú)法在指定的時(shí)間內(nèi)以合理的價(jià)格軋平一個(gè)頭寸的風(fēng)險(xiǎn)。

　　股票市場(chǎng)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)作為交易性風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)際上還包含信息不對(duì)稱(chēng)風(fēng)險(xiǎn)、搜尋風(fēng)險(xiǎn)、信貸約束風(fēng)險(xiǎn)等一些風(fēng)險(xiǎn)的影響。因?yàn)榱鲃?dòng)性水平及其變化，是股票市場(chǎng)相關(guān)一些基本的、經(jīng)濟(jì)的或政策性不確定性的驅(qū)動(dòng)，是每個(gè)投資者對(duì)存在信息不對(duì)稱(chēng)風(fēng)險(xiǎn)、搜尋風(fēng)險(xiǎn)、信貸約束風(fēng)險(xiǎn)和其他基本面風(fēng)險(xiǎn)等投資約束條件，做出適時(shí)最優(yōu)交易策略反應(yīng)的綜合結(jié)果。所以，正如價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)是由資產(chǎn)市場(chǎng)內(nèi)外的經(jīng)濟(jì)條件變化所引致的那樣，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)也是一些風(fēng)險(xiǎn)，辟如信息不對(duì)稱(chēng)風(fēng)險(xiǎn)、搜尋風(fēng)險(xiǎn)、信貸約束風(fēng)險(xiǎn)等綜合的反映。

　　3 股票市場(chǎng)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的影響因素

　　一般來(lái)說(shuō)可以將影響股票市場(chǎng)流動(dòng)性的因素分為市場(chǎng)參與者因素，與市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)有關(guān)的因素、與市場(chǎng)交易品種有關(guān)的因素三大類(lèi)。

　　3.1 市場(chǎng)參與者因素

　　3.1.1 投資者情緒

　　傳統(tǒng)數(shù)學(xué)建模然后進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)的方法，往往與現(xiàn)實(shí)的情況有較大的差距。隨著行為金融學(xué)的發(fā)展，人們發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)流動(dòng)性與交易者的行為密切相關(guān)，市場(chǎng)流動(dòng)性的變化與市場(chǎng)參與者對(duì)市場(chǎng)未來(lái)的預(yù)期有關(guān)。例如，短期價(jià)格波動(dòng)引起的交易者情緒、風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避程度和他們對(duì)未來(lái)價(jià)格預(yù)期的信心等因素，都會(huì)影響市場(chǎng)流動(dòng)性。投資者對(duì)待風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度不是固定不變的，當(dāng)外部環(huán)境樂(lè)觀、影響市場(chǎng)的利好消息占主導(dǎo)地位時(shí)，投資者往往對(duì)未來(lái)充滿(mǎn)信心，表現(xiàn)為風(fēng)險(xiǎn)偏好型，買(mǎi)賣(mài)交易容易達(dá)成，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)較低。然而當(dāng)市場(chǎng)參與者對(duì)未來(lái)價(jià)格預(yù)期失去信心時(shí)，市場(chǎng)參與者就會(huì)更加厭惡風(fēng)險(xiǎn)，成交量降低，市場(chǎng)流動(dòng)性水平會(huì)急劇下降。

　　3.1.2 投資者策略

　　證券市場(chǎng)中的反饋現(xiàn)象，是指投資者根據(jù)股票前期表現(xiàn)情況來(lái)決定當(dāng)期的投資策略的行為。投資者的差異性對(duì)于市場(chǎng)的流動(dòng)性至關(guān)重要，即具有不同的風(fēng)險(xiǎn)偏好程度、投資策略、投資期限，更重要的是具有不同的信息反饋模式，導(dǎo)致投資者對(duì)同樣的信息可能做出不同的反應(yīng)，進(jìn)而產(chǎn)生不同的需求。不同投資者之間就更容易找到交易的對(duì)手，需求與供給就可能相互抵消，進(jìn)而提高證券的流動(dòng)性，促進(jìn)證券價(jià)格的穩(wěn)定。因此，反向交易策略型的投資者在市場(chǎng)的單邊下跌或單邊上漲過(guò)程中，可能為市場(chǎng)提供必要的流動(dòng)性。

　　3.1.3 投資者“羊群行為”

　　羊群行為是指管理學(xué)上一些企業(yè)的市場(chǎng)行為的一種常見(jiàn)現(xiàn)象，經(jīng)濟(jì)學(xué)里經(jīng)常用“羊群行為”來(lái)描述經(jīng)濟(jì)個(gè)體的從眾或跟風(fēng)心理。羊群是一種很散亂的組織，平時(shí)在一起也是盲目地左沖右撞，但一旦有一只頭羊動(dòng)起來(lái)，其他的羊也會(huì)不假思索地一哄而上。因此，“羊群行為”就是比喻人都有一種從眾心理，從眾心理很容易導(dǎo)致盲從，往往會(huì)陷入騙局或遭到失敗。

　　20世紀(jì)80年代以來(lái)，對(duì)于曾被傳統(tǒng)的金融學(xué)認(rèn)為是非理性的、不科學(xué)的羊群行為研究受到越來(lái)越大的重視，羊群行為也可以稱(chēng)為群體心理，受社會(huì)壓力傳染。特別最近10年來(lái)，隨著人們對(duì)于金融市場(chǎng)本質(zhì)不斷深入地認(rèn)識(shí)，加上頻頻爆發(fā)的金融危機(jī)所引發(fā)的對(duì)于投資者行為的深層次思考，使得對(duì)金融市場(chǎng)中的羊群行為的研究成為一個(gè)極富挑戰(zhàn)性的現(xiàn)實(shí)意義的方向。

　　股票市場(chǎng)的羊群行為是指投資者在交易過(guò)程中存在學(xué)習(xí)與模仿現(xiàn)象，從而導(dǎo)致他們?cè)谀扯螘r(shí)期內(nèi)買(mǎi)賣(mài)相同的股票。凱恩斯很早就曾指出“從事股票投資好比參加選美競(jìng)賽，誰(shuí)的選擇結(jié)果與全體評(píng)選者平均愛(ài)好最接近，誰(shuí)就能得獎(jiǎng)。因此每個(gè)參加者都不選他自己認(rèn)為最美者，而是運(yùn)用智力，推測(cè)一般人認(rèn)為最美者”。可見(jiàn)，羊群行為是出于歸屬感、安全感和信息成本的考慮，小投資者會(huì)采取追隨大眾和追隨領(lǐng)導(dǎo)者的方針，直接模仿大眾和領(lǐng)導(dǎo)者的交易決策。就個(gè)體而言，這一行為是理性還是非理性的，經(jīng)濟(jì)學(xué)家們還沒(méi)有得出統(tǒng)一的結(jié)論。比較極端的理性主義者，如美國(guó)芝加哥大學(xué)教授加里・貝克爾認(rèn)為“人類(lèi)所有的經(jīng)濟(jì)行為都是理性的，經(jīng)濟(jì)學(xué)家們之所以不能解釋?zhuān)且驗(yàn)樗麄兦椴蛔越赜梅抢硇孕袨榇中拇笠狻⒂薮佬袨?、價(jià)值的特別改變等臆斷，說(shuō)明他們解釋不了的現(xiàn)象以掩蓋他們知識(shí)上的缺乏，而這些臆斷恰恰暴露了他們所掩飾的失敗”。貝克爾的觀點(diǎn)雖然比較極端，但卻可以讓人們相信，只要人們不要臆斷地分析，個(gè)體股市參與者的“羊群行為”多少還是有幾分理性的。

　　社會(huì)心理學(xué)可控實(shí)驗(yàn)證實(shí)，當(dāng)觀察現(xiàn)實(shí)很模糊時(shí)，大眾就會(huì)成為信息源，或者說(shuō)大眾的行為提供了一個(gè)應(yīng)該如何行動(dòng)的信息。在股市上，由于信息的不對(duì)稱(chēng)，個(gè)體無(wú)法從有限的股價(jià)信息中做出合理的決定，從眾就是其理性行為，雖然這種理性含有不得已的意味。所以一般認(rèn)為，股市的羊群行為經(jīng)常是以個(gè)體的理性開(kāi)端的，通過(guò)其放大效應(yīng)和傳染效應(yīng)，跟風(fēng)者們漸漸表現(xiàn)出非理性的傾向，進(jìn)而達(dá)到整體的非理性。當(dāng)股市炒作過(guò)度時(shí)，就出現(xiàn)了“非理性繁榮”。

　　假如你在絕望時(shí)拋售股票，你一定賣(mài)得很低。當(dāng)市場(chǎng)處于低迷狀態(tài)時(shí)，其實(shí)正是進(jìn)行投資布局，等待未來(lái)高點(diǎn)收成的絕佳時(shí)機(jī)。不過(guò)，由于大多數(shù)投資人存在“羊群效應(yīng)”的心理，當(dāng)大家都不看好時(shí)，即使是具有最佳成長(zhǎng)前景的投資品種也無(wú)人問(wèn)津;而等到市場(chǎng)熱度增高，投資人才爭(zhēng)先恐后地進(jìn)場(chǎng)搶購(gòu)，一旦市場(chǎng)稍有調(diào)整，大家又會(huì)一窩蜂地殺出，這似乎是大多數(shù)投資人無(wú)法克服的投資心理。

　　3.2 市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)因素

　　3.2.1 交易所制度

　　股票的交易分為場(chǎng)內(nèi)交易與場(chǎng)外交易兩種。場(chǎng)內(nèi)交易是指通過(guò)證券交易所進(jìn)行的股票買(mǎi)賣(mài)活動(dòng)，目前在世界各國(guó)，大部分股票的流通轉(zhuǎn)讓交易都是在證券交易所內(nèi)進(jìn)行的，因此證券交易所是股票流通市場(chǎng)的核心，場(chǎng)內(nèi)交易是股票流通的主要組織方式。在場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)的交易過(guò)程中，交易雙方根據(jù)事先確定的交易規(guī)則，集中進(jìn)行交易，各種交易信息能夠在市場(chǎng)參與者之間充分傳播，價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能較強(qiáng)，從而有助于提高市場(chǎng)交易的活躍程度。而在場(chǎng)外市場(chǎng)的交易過(guò)程中，盡管做市商對(duì)他們接受的交易指令信息有一定程度的壟斷性，但他們能夠在市場(chǎng)整體波動(dòng)較大的情況下，利用自身的證券存貨和現(xiàn)金進(jìn)行交易，并努力保持市場(chǎng)的穩(wěn)定，從而有助于鼓勵(lì)其他市場(chǎng)參與者進(jìn)行交易，保持市場(chǎng)整體的流動(dòng)性，同時(shí)也使得市場(chǎng)更富有彈性。

　　3.2.2 信息透明度

　　股票流動(dòng)性是市場(chǎng)投資者交易活躍程度的反映，是投資者參與交易意愿的綜合表現(xiàn)。上市公司高質(zhì)量的信息披露，可以減輕公司管理層和股東之間，以及市場(chǎng)投資者之間的信息不對(duì)稱(chēng)程度，增強(qiáng)廣大投資者在公平價(jià)格上進(jìn)行交易的信心，更多投資者的參與導(dǎo)致公司股票流動(dòng)性的增加。如果透明性降低，則知情交易者會(huì)變得更好，而非知情交易者會(huì)變得更壞，因?yàn)榍罢呖梢愿笙薅鹊乩闷渌饺诵畔⒌膬r(jià)值。為了從其他市場(chǎng)參與者的交易活動(dòng)中獲得更多的信息，交易者愿意推遲交易。

　　3.2.3 交易成本

　　中國(guó)股票市場(chǎng)交易成本主要包括券商傭金、過(guò)戶(hù)手續(xù)費(fèi)、印花稅和買(mǎi)賣(mài)價(jià)差。微觀結(jié)構(gòu)理論對(duì)交易成本的研究是從買(mǎi)賣(mài)的價(jià)差開(kāi)始的，買(mǎi)賣(mài)價(jià)差通常又被稱(chēng)為報(bào)價(jià)差，是做市商的買(mǎi)入報(bào)價(jià)與賣(mài)出報(bào)價(jià)之間的差額，因此是投資者為市場(chǎng)的流動(dòng)性所支付的成本。這個(gè)成本是可以觀測(cè)得到的，有的人稱(chēng)其為隱性成本，原因是對(duì)研究者來(lái)說(shuō)買(mǎi)賣(mài)價(jià)差的數(shù)據(jù)多數(shù)時(shí)候是不可獲得的，即便得到了，由于成交價(jià)不一定等于出價(jià)或要價(jià)(在有些情況下成交價(jià)等于出價(jià)或要價(jià))，也不一定介于這兩者之間(但在多數(shù)情況下，成交價(jià)的確介于出價(jià)和要價(jià)之間)，由此決定買(mǎi)賣(mài)價(jià)差不一定反映了真實(shí)的交易成本。

　　3.3 市場(chǎng)交易品種因素

　　如果股票市場(chǎng)內(nèi)投資品種的替代性增強(qiáng)，則為投資者提供了更多的投資品種的組合，增加了投資品種的供給，使股票市場(chǎng)的流動(dòng)性得以增強(qiáng)。股票的規(guī)模對(duì)市場(chǎng)的流動(dòng)性也有影響，上市公司的股票規(guī)模與股票流動(dòng)性之間存在著顯著的正相關(guān)的關(guān)系。

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