股利政策的意義
股利政策的意義
上市公司管理當(dāng)局在制定股利分配政策時(shí)，要遵循一定的原則，并充分考慮影響股利分配政策的相關(guān)因素與市場反應(yīng)，使公司的收益分配規(guī)范化。以下是學(xué)習(xí)啦小編精心整理的股利政策的意義的相關(guān)資料，希望對你有幫助!
股利政策的意義
研究背景
股利分配政策是上市公司對盈利進(jìn)行分配或留存用于再投資的決策問題，在公司經(jīng)營中起著至關(guān)重要的作用，關(guān)系到公司未來的長遠(yuǎn)發(fā)展、股東對投資回報(bào)的要求和資本結(jié)構(gòu)的合理性。合理的股利分配政策一方面可以為企業(yè)規(guī)模擴(kuò)張?zhí)峁┵Y金來源，另一方面可以為企業(yè)樹立良好形象，吸引潛在的投資者和債權(quán)人，實(shí)現(xiàn)公司價(jià)值即股東財(cái)富最大化。因此，上市公司非常重視股利分配政策的制定，通常會(huì)在綜合考慮各種相關(guān)因素后，對各種不同的股利分配政策進(jìn)行比較，最終選擇一種符合本公司特點(diǎn)與需要的股利分配政策予以實(shí)施。
股利分配政策的發(fā)布也會(huì)對市場產(chǎn)生重要影響。既然股利分配政策與公司價(jià)值有很強(qiáng)的相關(guān)性，那么其中必然傳遞著某些價(jià)值信息。“信號傳遞”理論認(rèn)為，公司股利分配政策不僅是一種分配方案，同時(shí)還是一種有效的信號傳遞工具。股利分配政策的變化往往是公司經(jīng)營狀況發(fā)生變化的信號，這些信號有積極的也有消極的市場影響。資本市場的效率性越強(qiáng)，這種傳遞方式越有效、成本越低。因?yàn)?，投資者相信，作為內(nèi)部人的管理層擁有公司目前最真實(shí)全面的經(jīng)營發(fā)展信息，他們會(huì)通過發(fā)放股利向投資者證明其經(jīng)營能力 .投資者由于具有不同的股利偏好特性，會(huì)選擇在適合自己股利偏好的上市公司群落周圍積聚。因此，公司可能通過設(shè)計(jì)和修改股利分配政策、在股利分配政策中包含更豐富的信息來吸引投資者。
國外成熟資本市場上，上市公司股利政策一般可以分為現(xiàn)金股利、股票股利、財(cái)產(chǎn)股利、負(fù)債股利四種方式，其中現(xiàn)金股利方式運(yùn)用最普遍。在中國股票市場上，公司常見的股利分配方式一般有三種：派發(fā)現(xiàn)金股利、送紅股、公積金轉(zhuǎn)增股。再考慮到上述幾種方式混合使用，全部股利分配政策可分為八種：不分配、派現(xiàn)、送紅、轉(zhuǎn)增、派現(xiàn)加送紅、派現(xiàn)加轉(zhuǎn)增、送紅加轉(zhuǎn)增、派現(xiàn)加送紅加轉(zhuǎn)增。本文希望在國外研究方法與中國證券市場的具體情況相結(jié)合的基礎(chǔ)上，通過2002年上市公司數(shù)據(jù)檢驗(yàn)中國上市公司制定股利政策相關(guān)因素和市場反應(yīng)。
文獻(xiàn)綜述
在國外類似研究中，經(jīng)過驗(yàn)證的會(huì)對上市公司管理當(dāng)局制定股利分配政策產(chǎn)生影響的因素有很多。Julie Ann Elston在一項(xiàng)關(guān)于美國上市公司股利分配政策影響因素的研究——“Dividend Policy and Investment：Theory and Evidence from US Panel Data”中，檢驗(yàn)了股利分配政策與流動(dòng)性約束、公司投資機(jī)會(huì)之間的關(guān)系。結(jié)果證實(shí)這種聯(lián)系在不完善的資本市場上是很有可能的，當(dāng)公司現(xiàn)金狀況不佳或者投資機(jī)會(huì)較多時(shí)，通常會(huì)考慮停止或削減股利分配。Michael與Anjan研究發(fā)展了股利政策選擇與投資者偏好理論。盡管資本利得具有稅收優(yōu)惠，但是實(shí)證結(jié)果表明大多數(shù)個(gè)人投資者還是希望少發(fā)放現(xiàn)金股利，保留未來潛在的增長機(jī)會(huì)，或者通過資本市場回購實(shí)現(xiàn)大額回報(bào)。Sudipto在研究中作出外部投資者關(guān)于公司盈利狀況具有不充分信息、現(xiàn)金股利稅負(fù)高于資本利得的假設(shè)，檢驗(yàn)了股利函數(shù)的若干相關(guān)因素，結(jié)論顯示股利函數(shù)受到預(yù)期現(xiàn)金流量的顯著影響。
股利分配政策作為上市公司期末分配收益的政策，在二級市場上也通常引起股票價(jià)格的波動(dòng)。國外對股利分配政策與股價(jià)關(guān)系的研究較多。Miller 和Modigliani于1961年提出的MM定理認(rèn)為，在完全資本市場條件下，公司股利增減引起股票股價(jià)的變動(dòng)，原因在于股利分配政策所包含的有關(guān)企業(yè)未來運(yùn)作的信息。Lintner1956年對其進(jìn)行實(shí)證研究，結(jié)論支持MM定理;而且證實(shí)公司管理當(dāng)局不愿意因?yàn)槔麧櫟亩唐诓▌?dòng)而改變每年的股利支付水平，而努力在未來相當(dāng)長的時(shí)期內(nèi)保持一個(gè)穩(wěn)定增長的股利支付水平。Aigbe與Stephen針對保險(xiǎn)公司樣本的研究表明，保險(xiǎn)公司通過調(diào)整股利分配政策來創(chuàng)造獨(dú)特的信號機(jī)制。這項(xiàng)研究使用事件研究方法和對照樣本組，檢驗(yàn)了股利增加后股票價(jià)格相應(yīng)的變動(dòng)，結(jié)果表明價(jià)格顯著正向變動(dòng)，橫斷面分析表明股價(jià)變動(dòng)與公司特性和主營業(yè)務(wù)無關(guān)。
國內(nèi)對這方面的研究較少，主要包括趙小華《不完全市場與我國上市公司的股利政策》(1997)，廖志剛、華榮暉《我國上市公司的股利政策研究》 (1997) ，陳曉、陳小悅《我國上市公司首次股利信號傳遞效應(yīng)的實(shí)證研究》(1998)等，分別從證券市場成熟性、股權(quán)治理結(jié)構(gòu)、盈利性等方面探討了股利政策相關(guān)因素與市場反應(yīng)。
本文在借鑒西方股利政策理論中相關(guān)因素模式的基礎(chǔ)上，使用2002年的數(shù)據(jù)定量研究中國上市公司股利分配政策的相關(guān)因素與市場反應(yīng)。
研究設(shè)計(jì)
一、股利分配政策相關(guān)因素分析
1.公司規(guī)模。公司規(guī)模是實(shí)力的象征，代表公司的資產(chǎn)金額、歷年積累盈利和可供支配的資源，因此會(huì)影響到股利分配政策的類型?？蛇x指標(biāo)為凈資產(chǎn)金額。
2.公司盈利能力。盈利能力是某個(gè)特定期間內(nèi)公司利用擁有資源創(chuàng)造利潤的能力，直接影響當(dāng)期利潤分配?？蛇x指標(biāo)為每股收益和凈資產(chǎn)收益率。
3.現(xiàn)金狀況。上市公司股利分配政策與其現(xiàn)金狀況有密切關(guān)系，當(dāng)利潤增長、現(xiàn)金流充沛時(shí)，公司派現(xiàn)的意愿通常比較強(qiáng)烈?？蛇x指標(biāo)為貨幣資金、經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流入。
4.企業(yè)資產(chǎn)的流動(dòng)性。資產(chǎn)的流動(dòng)性是指公司資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金的難易程度。公司資產(chǎn)整體流動(dòng)性越好，支付現(xiàn)金股利的能力就強(qiáng)。如果公司將大部分資金投放在固定資產(chǎn)和永久性營運(yùn)資金上，流動(dòng)性會(huì)大大降低，不會(huì)優(yōu)先選擇支付現(xiàn)金股利而是傾向于股票股利?？蛇x指標(biāo)為流動(dòng)比率和速動(dòng)比率。
5.公司的成長性。每個(gè)公司應(yīng)依據(jù)自身所處的發(fā)展階段和財(cái)務(wù)狀況制定相應(yīng)的分紅方案。一般來說，那些正處于成長階段、資金需求較大的企業(yè)，其股利分配政策傾向于保留利潤;而已進(jìn)入成熟階段、業(yè)績穩(wěn)定、成長緩慢的公司完全可以給股東以穩(wěn)定的現(xiàn)金股利?？蛇x指標(biāo)為“主營業(yè)務(wù)利潤增長率”
6.公司的再投資能力。股利分配政策在很大程度上受公司再投資能力所左右。如果公司有較多的有利可圖的投資機(jī)會(huì)，往往采用低股利、高留存利潤的政策;反之，如果投資機(jī)會(huì)較少，就可能采用高股利分配政策。當(dāng)然，在采用低股利分配政策時(shí)，公司管理層必須向股東充分披露以留存利潤投資于盈利高的項(xiàng)目，以取得股東的信任和支持。選取指標(biāo)時(shí)，由于一個(gè)企業(yè)要擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，長期資產(chǎn)必須增加，反映在資產(chǎn)負(fù)債表中的長期投資與現(xiàn)金流量表中的投資活動(dòng)中的現(xiàn)金流出量就會(huì)大幅度提高。同時(shí)，通過查閱當(dāng)年公司披露的投資活動(dòng)公告，可以計(jì)算每家公司披露的全年投資項(xiàng)目總金額，與行業(yè)平均水平相比較后，可以設(shè)定一個(gè)虛擬變量為“投資機(jī)會(huì)”。如果高于行業(yè)平均水平，取值為1，否則取值為0.
7.公司的治理結(jié)構(gòu)。我國大多數(shù)上市公司是原國有企業(yè)改制過來的，國家股 “一股獨(dú)大”造成了公司股利分配政策往往只考慮了大股東的利益，其他股東根本不能影響公司的最終決策。目前在我國絕大部分上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)中，非流通的國家股和法人股仍占多數(shù)，處于控股地位，而流通股只占很小比例，而且兩者的持有成本相差懸殊。如果采取派現(xiàn)政策，非流通股股東分得的現(xiàn)金遠(yuǎn)高于流通股股東。這些大股東的利益要求無疑是影響企業(yè)分配政策的重要因素。
8.公司所屬的行業(yè)。股利分配政策具有明顯的行業(yè)特征。一般說來，成熟產(chǎn)業(yè)的股利支付的意愿和比例高于新興產(chǎn)業(yè)，比如公用事業(yè)公司的股利支付率高于其他行業(yè)公司。
二、股利分配政策的市場反應(yīng)
公司制定了相應(yīng)的股利分配政策后，在年報(bào)中披露，會(huì)得到不同的市場反應(yīng)。股利分配政策制定應(yīng)當(dāng)結(jié)合上市公司長期發(fā)展戰(zhàn)略，這樣廣大公眾投資者才能通過股利分配獲得合理回報(bào)。如果支付過高的股利，將使公司留存利潤減少，或者影響公司未來發(fā)展，或者因舉債、增發(fā)新股而增加資本成本，最終影響公司未來收益;如果支付股利過低，雖然公司可以保留較多的發(fā)展資金，但與公司股東的愿望相違背，會(huì)導(dǎo)致股票價(jià)格下降，公司形象受損。
同時(shí)需要考慮的一個(gè)重要因素是投資者對股利政策的偏好。由于中國股市的不成熟性，長期以來投資者缺乏價(jià)值投資意識，最關(guān)心的不是公司派發(fā)的現(xiàn)金紅利，而是公司股本的不斷擴(kuò)張以及二級市場形成的填權(quán)效應(yīng)，因此普通投資者對股票股利的偏好不斷強(qiáng)化。細(xì)分到八種股利分配政策類型，可以通過實(shí)證研究考察不同類型分配政策市場反應(yīng)的差異。
三、樣本選擇
深滬兩市2002年4月30日前公布年報(bào)的上市公司共有1153家。由于新上市公司股價(jià)變動(dòng)因素太大，剔除上市時(shí)間一年以內(nèi)的新上市公司32 家，以及數(shù)據(jù)不完整公司(資產(chǎn)負(fù)債表、利潤表、現(xiàn)金流量表數(shù)據(jù)不全或不一致，投資項(xiàng)目公告披露不完全等) 242家，最終抽樣確定樣本450家。所有財(cái)務(wù)指標(biāo)、公告數(shù)據(jù)等來源于中國上市公司信息網(wǎng)、全景網(wǎng)絡(luò)、新股資訊網(wǎng)、中國股票市場交易數(shù)據(jù)庫查詢系統(tǒng)V2.0.
四、研究方法
1.股利分配政策八種類型的相關(guān)因素分析。
本部分設(shè)定的待檢因變量是Y1、Y2、Y3、Y4、Y5、Y6、Y7、Y8 “上市公司是否采取不分配、派現(xiàn)、送紅、轉(zhuǎn)增、派現(xiàn)加送紅、派現(xiàn)加轉(zhuǎn)增、送紅加轉(zhuǎn)增、派現(xiàn)加送紅加轉(zhuǎn)增的股利分配政策”，回歸方程共有8個(gè)。自變量則選取規(guī)模、盈利能力、現(xiàn)金狀況、流動(dòng)性、成長性、再投資能力、法人治理結(jié)構(gòu)、行業(yè)八類共26個(gè)指標(biāo)。對于分類數(shù)據(jù)的回歸問題，由于正態(tài)誤差不對應(yīng)于一個(gè)“0—1”類別，因而不適合使用正態(tài)線性模型，在此情況下，logistic逐步回歸是可用的一個(gè)重要方法。
Logistic逐步回歸的參數(shù)檢驗(yàn)可選擇似然比檢驗(yàn)、比分檢驗(yàn)和Wald檢驗(yàn)。三種方法中，似然比檢驗(yàn)最可靠，Wald檢驗(yàn)未考慮各因素間的綜合作用，在因素間有共線性時(shí)結(jié)果不如其他兩者可靠。對數(shù)似然函數(shù)形式為：lnL=∑(ln P)=ln P1+ln P2+…+ln Pn.通過比較兩個(gè)包含不同參數(shù)的LnL值，對新加入模型的參數(shù)進(jìn)行無效假設(shè)檢驗(yàn)。所用統(tǒng)計(jì)量為似然比較統(tǒng)計(jì)量(G)，即G=2(LnLi+1-LnLi)，因服從自由度為1的卡方分布，在α=0.05水平上，若G≥3.84則該因素有顯著性。將有顯著意義的因素選入回歸方程，按OR求各影響因素發(fā)生概率增加一級的相對危險(xiǎn)度?；貧w分析方法有強(qiáng)迫法、前進(jìn)法、后退法和逐步法。為研究方便，本文采取前進(jìn)法。
2.股利分配政策八種類型的市場反應(yīng)分析。
本部分設(shè)定的待檢因變量是Z “上市公司公布股利分配政策后第一個(gè)交易日股價(jià)是否上漲”，上漲取值為1，下降取值為0.自變量則選取八種股利分配政策類型，以及規(guī)模、盈利能力、現(xiàn)金狀況、流動(dòng)性、成長性、再投資能力、法人治理結(jié)構(gòu)、行業(yè)九類共34個(gè)指標(biāo)。logistic回歸方法同上。
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