2017年債券市場分析
2017年債券市場分析
2016年4月債券市場紀事，下面由學習啦小編為你分享2016年4月債券市場分析的相關內容，希望對大家有所幫助。 
2017年債券市場分析
1.同業(yè)與理財大幅擴張，推動牛市
1.1近幾年，銀行資產負債表擴張
2016年11月下旬以來，我國債市明顯調整，10年國開收益率一天之內大幅上行20bp，國債期貨兩度接近跌停，幅度前所未有，為何本輪債市會出現(xiàn)如此大幅度的調整?我們認為，必須了解14-15年開始的債市大漲和同業(yè)擴張的關系。
從銀行表內資產配置的角度看，14年以來我國經濟下臺階，企業(yè)信貸下滑，銀行對安全資產的需求提升，推動債券投資規(guī)模擴大，而15年股市異常波動后，市場對債券安全資產愈加青睞。另一方面，由于利率市場化推進，出于盈利需求，銀行等金融機構有動力做大規(guī)模，擴張的資產負債表帶動了更多的債券配置。
數(shù)據顯示，14年以來銀行總資產同比增速持續(xù)在10%以上，15年更是顯著擴張、增速達到17%左右。但是同期貨幣當局的儲備貨幣卻因為外匯占款下降而減少，這意味著銀行同業(yè)的貨幣擴張不降反增;特別是銀行通過發(fā)行債券、銀行和非銀同業(yè)等方式主動負債。
1.2同業(yè)存單成為主動負債的途徑
15年下半年以來，同業(yè)存單成為銀行增加主動負債的重要途徑。15年上半年，銀行同業(yè)存單的月度發(fā)行量在3000億不到，而到了15年下半年，增加到每月發(fā)行5000-8000億，16年以來更是每月突破1萬億。
由于債券牛市下，各項利率均被壓至歷史低位，銀行通過大量發(fā)行同業(yè)存單，獲取較低成本的資金，再對接高收益資產，擴大規(guī)模、增厚收益。而同業(yè)存單的發(fā)行中，城商農商行占比明顯增加，國有行較少。
1.3理財與資管規(guī)模大幅增加
除了表內資產負債擴張外，15年以來，表外理財和資管類產品的規(guī)模也大幅增加，同樣增加債券需求。15年初，銀行理財余額規(guī)模在15萬億左右，而到了16年6月余額增長至26.3萬億，同比增長超過50%。銀行理財接近一半資產配置貨幣市場工具和債券類資產。
伴隨銀行理財崛起，委外投資也大發(fā)展，基金專戶(一對一和一對多產品)的資產規(guī)模從14年末的1.2萬億，增長到16年9月的超過5萬億;券商資管的集合計劃和定向計劃規(guī)模從14年末的8萬億左右，增長到16年9月的15.2萬億。
2、表內外多方式配置債券
2.1表內直接配置債券類資產
在資產負債表擴張時期，銀行首先通過表內直接配置債券類資產。14-15年央行連續(xù)降準降息，利率中樞下降，使得銀行總負債成本處在較低水平(根據我們的測算，從3%下降到2%左右)，表內直接投資債券、或者出于免稅原因而投資貨幣基金和債券基金等，均是銀行參與債券市場的方式。
16年以來，上市國有銀行、股份行和城商行的表內貸款增速均在20%以內，而債券投資的同比增速卻明顯增加，特別是股份制銀行和城商行，其債券投資同比增速從15年的30%左右上升到16年的40%以上。
與此同時，我國貨幣基金規(guī)模大幅增加，這與銀行通過基金來配置債券和貨幣類資產相關。15年初，貨幣基金共計230余只，對應資產凈值2.2萬億，而到了16年12月，貨幣基金擴張至320余只，對應資產凈值達到4.73萬億，2年翻了一倍多。
2.2同業(yè)擴張，對接表外高收益資產
伴隨著同業(yè)存單大量發(fā)行、表外理財崛起，銀行通過“同業(yè)存單和同業(yè)負債(表內)-同業(yè)理財(表外)-直接配債/委外投資”的方式進行債券投資。當然銀行也可通過這一鏈條來配置高收益的非標類投資，反映為15年以來，股份制銀行的應收款項類資產占總資產的比例明顯增加。
16年6月末，銀行理財余額規(guī)模在26萬億左右，其中銀行同業(yè)理財4萬億，而對比15年6月，銀行同業(yè)理財僅1.8萬億，足以可見這兩年銀行表外同業(yè)的擴張速度。
2.3非銀機構追求收益，將利率買至低位
相比表內債券配置受到資本充足率和稅收約束，理財表外和委外機構的債券投資模式更為激進，同業(yè)擴張帶來的大量需求，將一切利差壓縮，16年10月下旬更是把各類債券收益率買至歷史低位。
隨著債券收益率下行，理財收益率和委外成本卻并未明顯下行，資產負債利率倒掛，加杠桿、拉久期、追求資本利得成為被委托的非銀機構增加收益的普遍方式。中債數(shù)據顯示，券商、理財、廣義基金的銀行間杠桿率明顯高于銀行;而在經濟下行大環(huán)境下，信用利差也頻頻壓縮。
雖然同業(yè)擴張帶來了債市繁榮，但也使得杠桿積聚、機構追逐資本利得，如果同業(yè)擴張的資金鏈條出現(xiàn)斷裂，可能帶來流動性風險和踩踏拋售。
3。從同業(yè)角度看本輪債市調整
3.1央行貨幣緊平衡，成為觸發(fā)因素
11月下旬以來，我國債市明顯調整，從資金緊張到大額贖回，再到代持違約事件，收益率節(jié)節(jié)攀升，市場恐慌情緒濃重。12月初，央行及時通過OMO和MLF投放資金，以及證監(jiān)會對“代持”事件的出面解決，使得債市情緒有所轉暖，收益率回落。
本輪債市調整的根本原因是基本面穩(wěn)定的情況下，貨幣政策緊平衡。雖然央行并未加準加息，但16年3季度以來，其通過拉長流動性工具久期的方式，抬高了市場的資金成本，同時資金投放緊平衡，以引導“債市去杠桿”。
由于外匯占款下降，我國基礎貨幣投放非常依賴央行，同時貨幣乘數(shù)高企，一旦央行收緊貨幣，就無法支撐M2增速和銀行資產擴張。一方面，這將導致流動性緊缺，我們看到16年11月末資金面持續(xù)緊張，包括回購、短融、同存在內的短端利率顯著飆升;另一方面，央行貨幣緊平衡也將導致同業(yè)擴張無法持續(xù)，資產拋壓積聚，為債市調整埋下隱憂。
3.2資金趨緊+大額贖回，債市大幅調整
我們通過此前提到的幾種配債方式來分析11月以來的債市調整：1)首先，銀行資產可能轉移導致贖回。從銀行表內資產配置來看，同業(yè)存單利率顯著上升，6個月同存利率從11月的3.4%上行到4%左右，使得銀行資產端配置發(fā)生變化，贖回貨幣基金、購買相對高利率的存單。
2)其次，同業(yè)擴張依賴負債端穩(wěn)定，縮表將導致資產拋售。11月以來，同業(yè)存單利率居高不下，在資金趨緊的環(huán)境下，為了維持資產規(guī)模，銀行不得不抬高利率、通過滾動發(fā)行存單來穩(wěn)定負債端。但貨幣基金贖回使得非銀機構拋售同存，需求下降+利率高企，如果銀行無法維持規(guī)模，負債端縮減，可能導致資產端債券相關資產被拋售。
3)再者，非銀機構可能面臨自身降杠桿和委外贖回。面對資金面緊張、融入資金困難，導致非銀的融資成本飆升，面對無法獲得資本利得和套息收益倒掛的情況，非銀只得去杠桿，而債市下跌中的基金贖回和委外不續(xù)作更是加重了資產拋售壓力。
4、金融監(jiān)管趨嚴，貨幣緊平衡
4.1理財與同業(yè)監(jiān)管趨嚴
16年以來，一行三會均已出臺針對銀行同業(yè)、理財、資管機構等的監(jiān)管政策，大都涵蓋“控杠桿、防風險”。
一方面，對各類場外資管類產品和場內質押回購的杠桿率進行控制，例如證券資管“八條底線”規(guī)定股票類結構化產品的產品杠桿不超過1倍，固收類結構化產品的產品杠桿不超過3倍，結構化產品的資產杠桿率不超過140%，一對多非結構化產品的資產杠桿率不超過200%。
類似地，保監(jiān)會和銀行理財也出臺了對保險資管產品和銀行理財?shù)母軛U規(guī)定，而中證登在16年12月也出臺了《債券質押式回購交易結算風控指引》，對交易所質押回購的杠桿倍數(shù)、回購資格和入庫集中度等進行了進一步規(guī)范。
另一方面，監(jiān)管層也陸續(xù)出臺了針對銀行表外業(yè)務與資管機構的風險監(jiān)管，例如證監(jiān)會對基金子公司的資本金、風險準備等進行規(guī)范;銀監(jiān)會擬對銀行理財分類規(guī)范，基礎類理財業(yè)務將不能投資非標和權益類資產;同時也擬對表外業(yè)務進一步風險管理，要求表外業(yè)務應遵守全覆蓋、分類管理、實質重于形式，納入全面風險管理體系等。
4.2 16年MPA的實施及影響
順應監(jiān)管趨嚴，16年MPA考核正式實施，將持續(xù)影響銀行資產配置。16年初，在利率市場化、同業(yè)大發(fā)展的背景下，央行將過去的信貸管理升級為“宏觀審慎評估體系(MPA)”，構建包括各項貸款、債券投資、股權及其他投資、買入返售資產及存放非銀金融機構款項在內的廣義信貸考核指標。這一轉變主要源于單一信貸控制已不能完全監(jiān)管銀行信用擴張。
MPA在每季度末進行考核，考核對象為銀行業(yè)金融機構，包括全國性系統(tǒng)重要性機構(N-SIFIs)、區(qū)域性系統(tǒng)重要性機構(R-SIFIs)、普通機構(CFIs)三類。MPA指標體系涉及7個方面，共14個指標。
不同規(guī)模銀行的廣義信貸增速存在差異，中小行壓力甚于大行。16年1-10月，中資大型銀行的廣義信貸增速大致在13%-18%之間，而中小型銀行增速在22%-29%之間，明顯高于大型銀行。滿足MPA考核的廣義信貸增速上限在20%左右，因此，國有大行相對處于安全區(qū)間，但是中小行在過去過于追求規(guī)模擴張，導致部分銀行的廣義信貸增速超標，面臨較大的調整壓力。
MPA廣義信貸監(jiān)管對銀行表內各類資產的擴張增速均形成一定程度的約束，但影響程度不同。各項貸款、債券投資增速降幅較小，而股權投資、買入返售、同業(yè)拆放等被迫壓縮，特別是中小銀行，除貸款外的各類資產增速均下滑。
4.3 17年MPA約束表外擴張
16年MPA考核僅監(jiān)管表內廣義信貸和同業(yè)負債，銀行可以通過同業(yè)理財，在表外對接非標和委外進行投資。但央行已經明確，17年表外理財納入廣義信貸考核，這意味著同業(yè)存單/負債對接同業(yè)理財?shù)?ldquo;繞道”也將納入同比增速考核，表外委外的擴張速度將得到監(jiān)管。
根據我們的測算，15年末和16年6月末，上市銀行的表外理財規(guī)模的同比增速在50%和40%以上，國有銀行考慮表外理財?shù)膹V義信貸增速為12%，股份行為19%，城商行則達到31%，按照當前廣義信貸同比增速的上限標準，中小型銀行和理財業(yè)務較為激進的股份行達標壓力較大，17年表外擴張趨緩可能是趨勢。
4.4債市需求仍存，但防范縮表
經過本輪債市大幅度調整，市場認識到同業(yè)擴張和“資產荒”轉為“負債荒”的風險。目前來看，17年央行的貨幣政策仍然維持緊平衡，而金融監(jiān)管“去杠桿、防風險”的基調也會制約表外銀行理財規(guī)模的擴張和委外非銀投資的勢頭。
如果后續(xù)資金面再度出現(xiàn)明顯緊張，此前分析的同業(yè)“去杠桿”、“去鏈條”和大量贖回的情況可能仍會出現(xiàn)，因此從同業(yè)資產擴張的角度，仍需對債市謹慎。不過好在，當前房貸趨降，隨著資金從表外回到表內，銀行仍需要配債，債市仍有需求支撐。
2017年債券市場展望：
從基本面和政策面看，未來市場資金面趨緊，債市或不容樂觀。中央經濟工作會議指出，2017年要繼續(xù)實施穩(wěn)健的貨幣政策。貨幣政策要保持穩(wěn)健中性，適應貨幣供應方式新變化，調節(jié)好貨幣閘門，努力暢通貨幣政策傳導渠道和機制，維護流動性基本穩(wěn)定。市場分析人士指出，貨幣政策在穩(wěn)健的同時會更趨中性，尤其是把防控資產泡沫放在了更加突出的位置，2017年的貨幣環(huán)境總體而言不會太松。這樣，我國的市場利率應該已經處在底部區(qū)域，不可能進一步降息，相反，已經有學者建議央行應該加息。
債市經過2016年12月份的調整后，收益率曲線已經明顯上移，且收益率曲線逐漸陡峭，中長期品種的收益率明顯提升，這為投資者帶來了新的機會。對投資者而言，債券投資的收益取決于債券品種的到期收益率，如果投資者選擇持有到期，那么在購買債券時已經將到期收益率鎖定，因此當債市出現(xiàn)調整后，收益率已經有了一定的上升，投資價值凸顯。
除了一般的債券品種外，含權的可轉債在2017年或將迎來建倉的機會。2016年的股市持續(xù)在低位運行，未來的走勢尚不明朗，此時建倉股市或存在風險。但是，目前的可轉債市場處于一個較為合理的估值區(qū)間，如果買入接近百元面值的轉債品種，其風險低于正股。如果未來股市能夠出現(xiàn)一輪上漲行情，轉債品種也將會有不錯的表現(xiàn)。而如果2017年股市的表現(xiàn)依然不佳，甚至大幅下挫，可轉債的損失也將有限。投資者可提前布局可轉債市場，進可攻，退可守。
另外，交易所債券質押式回購品種的也存在著較好的投資機會。債券質押式回購是市場化程度相當高的產品，利率與市場資金面息息相關，特別是隔夜品種和七天品種的利率往往與市場的短期資金面正相關，一旦市場資金面出現(xiàn)大的波動，債券質押式回購短期利率會大幅飆升。考慮到2017年央行貨幣政策將較2016年收緊，市場收益率將會上行，這將使債券質押式回購的收益率進一步上升。且監(jiān)管部門出臺的去杠桿和控風險政策在短期內或會對市場造成較大影響，債券質押式回購品種的利率波動也將加大，投資的機會相應增加。
除此之外，2017年國債期貨市場也存在著投資機會。2016-2021年中國債券行業(yè)市場需求與投資咨詢報告分析，未來美國的利率政策、人民幣的匯率波動和國內的貨幣政策都將直接造成債券市場的波動。在這種情況下，更多的機構投資者在持有現(xiàn)券的同時將會涉足國債期貨市場的套期保值業(yè)務。預計2017年的國債期貨市場將更趨活躍，參與機構的數(shù)量和市場規(guī)模也將所有增加。2017年國債期貨市場最令人看好的交易方式或是單邊投機交易。債券市場已經延續(xù)了多年的資金推動型牛市，在資金面趨緊的情況下，債市牛市的根基已經發(fā)生了動搖，2017年債市由牛轉熊或是大概率事件。如果債市掉頭下行的趨勢一旦確立，那么國債期貨市場也將步入單邊下行通道，對于國債期貨空頭將非常有利。
2016年4月債券市場分析
1、4月1日，國家統(tǒng)計局發(fā)布的3月中國制造業(yè)采購經理指數(shù)(PMI)為50.2%，比2月上升1.2個百分點，重回擴張區(qū)間，非制造業(yè)PMI亦回升至53.8%。同日發(fā)布的3月財新中國制造業(yè)PMI為49.7%，高出2月數(shù)據1.7個百分點，雖仍低于50的臨界值，但已是13個月來最高紀錄。
2、4月1日，財政部公布2016年第二季度國債發(fā)行計劃。
3、4月5日，東北特鋼宣布，未能按期足額償付該公司2015年第一期超短融本息，構成實質性違約。4月6日再發(fā)特別風險提示公告稱，該公司2013年第二期中期票據2016年付息存在不確定性。
4、4月6日，上海清算所公告，截至當日日終，仍未收到中煤集團山西華昱能源有限公司應付的短融付息兌付資金，暫無法代理發(fā)行人進行本期債券的付息兌付工作。
5、4月7日，央行公布了截至3月底的外匯儲備數(shù)據，并首次以美元和SDR兩種單位報告。數(shù)據顯示，3月底外匯儲備自去年11月份以來首次出現(xiàn)回升，3月凈流入102.8億美元。
6、4月7日，由國家開發(fā)銀行主承銷的協(xié)合風電投資有限公司發(fā)行2億元中期票據在銀行間市場成功發(fā)行，募集資金將全部投向綠色項目建設。這是國內首只按照國際慣例，由獨立第三方機構鑒證的非金融企業(yè)綠色債券。
7、4月7日，中煤集團山西華昱能源有限公司公告，發(fā)行規(guī)模為6億元的短期融資券“15華昱CP001”不能如期兌付，由此也成為首家債券違約的煤炭央企。
8、4月11日，中國鐵路物資股份有限公司發(fā)布關于重大事項的特別風險提示暨相關債務融資工具暫停交易的公告，稱申請公司相關債務融資工具于當日上午開始暫停交易，待相關事項確定并向投資人披露后，再申請恢復交易。
9、4月11日，國家統(tǒng)計局發(fā)布的2016年3月份全國居民消費價格指數(shù)(CPI)和工業(yè)生產者出廠價格指數(shù)(PPI)數(shù)據顯示，CPI環(huán)比下降0.4%，同比上漲2.3%;PPI環(huán)比上漲0.5%，同比下降4.3%。
10、4月12日，中鋼股份公告稱，為妥善落實“10中鋼債”解決方案有關工作，經持有人同意，現(xiàn)將回售登記期調整為2015年9月30日至2016年5月3日。此前，“10中鋼債”已多次延長回售登記期。原本該債券的回售登記期為2015年9月30日至10月12日，此后依次分別延長至2015年10月16日、11月16日、12月16日、12月30日，以及2016年1月29日、2月29日、3月29日、4月12日。
11、4月12日，浙江省交通投資集團有限公司公告稱，其全資子公司下屬公司發(fā)生到期未支付船舶融資租賃款的違約情況，總金額為3662萬元。
12、 4月12日，國家發(fā)改委發(fā)布《關于境內外資銀行2016年度中長期外債規(guī)模的批復》，批準境內外資銀行2016年度中長期外債額度規(guī)?？傤~為200億美元，有效期為今年4月3日至2017年3月31日。
13、4月12日，東北特殊鋼集團有限責任公司再次曝出違約，其8億元中票“13東特鋼MTN”未能按期足額償付利息，已構成實質性違約。
14、4月13日，海關總署發(fā)布進出口數(shù)據顯示，今年一季度我國貨物貿易進出口總值5.2萬億元人民幣，比去年同期下降5.9%，其中出口3萬億元，下降4.2%;進口2.2萬億元，下降8.2%;貿易順差8102億元，擴大8.5%。值得關注的是，3月出口終于轉負為正，大幅增長18.7%，這也是九個月來首次出口正增長。
15、4月14日，央行發(fā)布《境外央行類機構進入中國銀行間債券市場業(yè)務流程》和《境外央行類機構進入中國銀行間外匯市場業(yè)務流程》。這是人民幣資本項目可兌換進程中的一個重要事件，有利于推動人民幣國際化。
16、4月15日，中央國債登記結算公司試發(fā)布中債-中國綠色債券指數(shù)、中債-中國綠色債券精選指數(shù)。這是國內首批發(fā)布的綠色債券指數(shù)，填補了我國綠色債券市場的一項空白。
17、4月15日，北京汽車股份有限公司在上海證券報發(fā)布公告稱，其申請發(fā)行的2016年北京汽車股份有限公司綠色債券已通過發(fā)改委審批并開始發(fā)行。這是發(fā)改委2015年底頒布《綠色債券發(fā)行指引》后的首單綠色債券。
18、4月15日，央行公布的最新金融統(tǒng)計數(shù)據顯示，3月末，廣義貨幣M2余額144.62萬億元，同比增長13.4%，增速比去年同期高1.8個百分點。3月末，M1余額41.16萬億元，同比增長22.1%，增速比去年同期高19.2個百分點。一季度人民幣貸款增加4.61萬億元，其中3月份人民幣貸款增加1.37萬億元，同比多增1883億元。
19、4月15日，央行公布的社會融資規(guī)模存量統(tǒng)計數(shù)據報告顯示，初步統(tǒng)計，2016年3月末社會融資規(guī)模存量為144.75萬億元，同比增長13.4%。2016年一季度社會融資規(guī)模增量為6.59萬億元，比去年同期多1.93萬億元。
20、4月15日，國家統(tǒng)計局發(fā)布數(shù)據顯示，初步核算，一季度國內生產總值158526億元，按可比價格計算，同比增長6.7%。
21、4月19日，上海黃金交易所啟動了每天兩場的集中定價交易，形成以人民幣計價的“上海金”基準價格。
22、4月19日，財政部公布2016年第一季度記賬式國債現(xiàn)貨交易量排名。
23、4月19日，經中國人民銀行同意，中國銀行間市場交易商協(xié)會正式發(fā)布《不良貸款資產支持證券信息披露指引(試行)》，旨在規(guī)范不良貸款資產支持證券信息披露行為，維護投資者合法權益，促進信貸資產證券化市場健康有序發(fā)展。
24、4月21日，銀監(jiān)會與科技部、人民銀行正式聯(lián)合對外發(fā)布《關于支持銀行業(yè)金融機構加大創(chuàng)新力度開展科創(chuàng)企業(yè)投貸聯(lián)動試點的指導意見》，投貸聯(lián)動試點正式明確，首批5個地區(qū)10家銀行入圍試點，今后銀監(jiān)會等部門還將總結工作成效，適時擴大試點范圍。
25、4月22日，由國家開發(fā)銀行主承銷并擔任募投項目綜合融資協(xié)調人的湖北省交通投資集團有限公司10億元非公開定向債務融資工具成功發(fā)行，債券期限為2年，發(fā)行利率3.71%。這意味著國內首單“債貸基組合”私募票據正式落地銀行間市場。
26、4月23日，中央國債登記結算有限責任公司中債指數(shù)專家指導委員會第十二次會議在京舉行。來自人民銀行、財政部、銀監(jiān)會、證監(jiān)會、保監(jiān)會、國家統(tǒng)計局、境內外部分行業(yè)協(xié)會、政策性銀行等金融市場機構、中介服務機構和社科院、清華大學共30余位專家委員出席了會議。
27、4月25日，廣西有色金屬集團有限公司公告稱，其2013年度第二期非公開定向債務融資工具應于2016年4月23日到期兌付，公司由于連續(xù)虧損，并已進入破產重組程序，未能按期兌付本息。
28、4月27日，國家統(tǒng)計局發(fā)布數(shù)據顯示，今年1至3月份，全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤總額同比增長7.4%。其中，3月份利潤增長11.1%，增幅比1至2月份加快6.3個百分點。
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